Czy akcje PGE, Enei i Taurona są przewartościowane? Spółki energetyczne pod lupą. [Ceny CO2 i węgla w 2026]

Akcje PGE, Taurona i EN Ene od początku 26 roku wzrosły o ponad 20% korzystając ze spadku cen CO2 oraz węgla. Część analityków ostrzega jednak przed przewartościowaniem spółek energetycznych, podczas gdy inni wskazują na dalszy potencjał wzrostu kursów. Kluczowe znaczenie dla notowań będą mieć jednak decyzje Komisji Europejskiej dotyczące rynku uprawnień do emisji oraz przyszłe taryfy energii. Ja nazywam się Rafał Leszek i zapraszam serdecznie na nowy film. A partnerami kanału są Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska, Dom Maklerski Navigator oraz Dom Maklerski Nobel Securities. Początek roku 2026 dobrze się ułożył dla większości akcjonariuszy Krajowych Grup Energetycznych. Od stycznia akcje Taurona podrożały już blisko 25%, Enei zwyżkowały o niemal 24. A walory PG podrożały o 21. Znacznie gorzej zachowują się akcje prywatnych grup energetycznych. Tegoroczna stopa zwrotu z akcji Pol Energii to -3,4% a Zepaku -5,6. Istotny wpływ na zachowanie kursów spółek energetycznych ma przecena uprawnień do emisji CO2. Od początku 26 roku notowania spadły z poziomu 80 do około 69 € za tonę. Jednocześnie w ubiegłym roku spadały ceny węgla dla energetyki i ciepłownictwa. Z danych agencji rozwoju przemysłu wynika, że w całym 25 roku indeks PSCM1, czyli węgiel dla energetyki zawodowej przemysłowej, wypracował poziom 334 zł za tonę, to aż o 31% mniej niż w 24 roku. Z kolei indeks PSCMI 2, czyli węgiel dla ciepłowni przemysłowych i komunalnych, w 2025 roku wypracował poziom 456 zł za tonę i to z kolei 18% mniej niż w 24 roku. Te dwa czynniki ceny CO2 oraz ceny węgla mają duże znaczenie dla sektora energetycznego i kształtowania się cen energii. Jak mówi dla sokz.pl Michał Stabler, analityk Nobel Securities. Na rynku energii mamy w praktyce dwa rynki, na które wpływ mają inne czynniki. W przypadku kontraktów długoterminowych zawieranych na okres na przykład jednego roku. Decydujący wpływ mają koszty paliw jak węgiel i gaz oraz ceny uprawnień do emisji CO2. Jeżeli ceny CO2 spadają to bardzo szybko widać to po cenach w kontraktach na energię. Jeżeli spada cena CO2, to konkurencyjność producentów węglowych i gazowych poprawia się, bo mamy niższe koszty produkcji energii. Z kolei cen energii na rynku SP są zależne między innymi od warunków pogodowych i tego, jak duża będzie produkcja energii w farmach wiatrowych i fotowoltaicznych. Ceny kontraktów terminowych podążają za cenami CO2. Ceny spotowe od końca grudnia 25 poza pikami utrzymują się w granicach 500600 zł za megawhzę. Firmy obrotu kontraktują na rynku terminowym około 80% sprzedawanej przez siebie energii. Resztę uzupełniają zakupami energii na rynku spot. W miarę zauważalne obniżki cen energii dla klientów końcowych będą dopiero raczej w 2027 roku. Taryfy na rok 26 już obowiązują. Oczywiście w ciągu roku prezes urzędu Regulacji Energetyki zawsze może wezwać firmy do weryfikacji swoich taryf, jak pojawiają się za tym jakieś argumenty. W przypadku odbiorców biznesowych jak firmy produkcyjne czy sieci handlowe, to czy odczują one obniżki cen energii zależy od obranej strategii zakupowej i tego ile energii mają zakupione w kontraktach ze stałą określoną ceną a ile energii kupują na rynku spot. Jak mówi w rozmowie ze Stokucz.pl Paweł Puchalski, analityk Santander, biuro maklerskie. Jeżeli zmiany cen energii nastąpią poprzez obniżenie cen CO2, to będziemy mieli dwa oczywiste skutki. Jeden negatywny dla energetyki odnawialnej, a drugi pozytywny dla tych, którzy produkują energię z dużą emisją CO2. Wskazuje, że niższe cena energii to potencjalnie niższa ebida wszystkich projektów energetyki odnawialnej funkcjonujących na rynku energii, poza tymi korzystających wyłącznie z kontraktów w ramach aukcji OZ. Silny spadek cen CO2 jest pozytywny dla wyników PGE w segmentach ciepłownictwo i energetyka konwencjonalna, ale pamiętajmy, że PGE ma również największy w Polsce segment energetyki odnawialnej, więc spadków cen CO2 nie można postrzegać jednostronnie. Sektor energetyki odnawialnej w PG zarabia około półtora miliarda złotych rocznie i jest oparty na cenach rynkowych. Gdyby tu się dokonała korekta na cenach CO2 i energii elektrycznej, to z jednej strony PG zyskuje na produkcję najbrudniejszej energii z węgla brunatnego, ale jednocześnie traci w segmencie OZE. Producenci energii z węgla kamiennego mają zawarte wieloletnie umowy na dostawy surowca. Jak dodaje Paweł Puchalski, pamiętajmy jednak, że największy producent węgla energetycznego w Polsce, czyli Polska Grupa Górnicza, jest spółką dotowaną przez Skarb Państwa. A więc PGG niespecjalnie przejmuje się tym, po jakiej cenie sprzedaje węgiel. Te ceny są mało zależne od uwarunkowań rynkowych i kosztów spółki. PG ma decydujący wpływ na ceny węgla na polskim rynku. Kontrakty wieloletnie w mojej ocenie nie są żadną gwarancją wolumenów czy cen. Na przykład Bogdanka ma podpisany wieloletni kontrakt z grupą ENEA na dostawy węgla, ale co roku ten kontrakt jest aneksowany i ceny w nim istotnie spadają. Ostatni spadek cen CO2 sprowadził cenę energii na rok 29 z okolic 440 zł za megwhz w grudniu 2025 roku do poziomów 390 za mewh w połowie lutego 26. Cena energii dla odbiorców indywidualnych nie spadnie w 2026 roku ze względu na transakcje zabezpieczające, a silniejszych spadków można spodziewać się od roku 27 i latach następnych. Jak wskazuje Paweł Puchalski, nie wiadomo jak ceny CO2 nadal mogą się kształtować. Ostatnio pojawiło się bardzo dużo apeli mówiących, że cena energii elektrycznej w Unii musi zostać obniżona, ale do tego celu można dojść różnymi drogami, a obniżenie cen CO2 jest tylko jedną z opcji. Musimy przy tym pamiętać, że potencjalne wpływy z podatku CBAM, który zaczął obowiązywać 1 stycznia 26 są liczone w oparciu o ceny CO2 na rynku europejskim. Dlatego więc dla Komisji Europejskiej obniżanie cen CO2 nie byłoby najlepszym rozwiązaniem. A na 19 i 20 marca 2026 planowany jest szczyt Unii Europejskiej, na którym ma się odbyć debata jak obniżyć ceny energii. Pojawiają się różne postulaty. Zaproponowano między innymi zwiększenie podaży uprawnień do emisji CO2, co by utrzymywało ich cenę na niższych poziomach niż jeszcze była niedawno. Jak komentuje analityk Nobel Securities, nie wiemy jaki jest poziom zabezpieczenia spółek energetycznych na CO2 na ten i kolejne lata. PGE w swoim segmencie OZ raczej nie stosuje zabezpieczeń, więc tutaj obniżka ceny energii o 40 zł na megawhz według naszych obliczeń mogłaby spowodować spadek Ebida o ponad 100 milionów zł. Z drugiej strony niższa cena CO2 miałaby pozytywny wpływ na wyniki segmentu energetyki konwencjonalnej i ciepłownictwa. Nie wiemy jakie będą konkluzje marcowego szczytu Unii Europejskiej. Musimy sobie zdawać sprawę, że być może zakończy się on jedynie przedstawieniem sugestii, a nie wprowadzeniem natychmiastowych zmian. Ważne będzie też to, jak poszczególne kraje podejdą do ewentualnego zredefiniowania podejścia do polityki klimatycznej i tego, w jaki sposób każdy kraj podejdzie do obniżania ceny energii. Część analityków w długim terminie spodziewa się jednak spadku, a cen akcji spółek energetycznych. Jak dodaje Michosłabler, z obu naszych rekomendacji wynika, że spółki energetyczne są przewartościowane. Ta różnica jest sporo mniejsza w przypadku PGE, a więc w PGE potencjał spadku kursu jest mniejszy niż to jest w przypadku Taurona, gdzie jest duża różnica między naszą ceną docelową a obecną ceną na GPW. W obu przypadkach wyniki są porównywalne, a więc z pominięciem zdarzeń jednorazowych w 2026 roku spadną w porównaniu z rokiem 2025. W swojej rekomendacji z 11 grudnia 25 Nobel Securities wskazało cenę docelową dla PG wysokości niecałych 9 zł za akcję, a dla Taurona 7 zł 20 gr. Na koniec sesji 4 marca za jedną akcję PG płacono 1070, Taurona 10 zł 83 gr, a NI lekko powyżej 24 zł. Każda z grup energetycznych planuje duże inwestycje, które uniemożliwiają wypłatę dywidendy. Do tego dochodzi presja polityczna na to, żeby ceny energii spadały. Te rozbieżności w podejściu były widoczne w momencie ustalania taryf w segmencie dystrybucji energii, kiedy spółki dystrybucyjne mówiły, żeby dać im więcej pieniędzy, a więc zwiększyć taryfy na dystrybucję, dzięki czemu będą mogły zwiększać inwestycje. Trzeba pamiętać, że im większe są taryfy na dystrybucję, tym wyższe będą ceny energii dla odbiorców końcowych, ponieważ opłaty za dystrybucję to jeden z głównych składników rachunków za energię. Michał Stabler przypomina, że spółki energetyczne dostały pieniądze na inwestycje z KPO na preferencyjnych zasadach, więc w przyszłości należy spodziewać się obniżenia taryf dystrybucyjnych. Presja polityczna na to, żeby ceny energii nie rosły, a być może nawet spadały, jest bardzo duża i spółkom trudno będzie przerzucać rosnące koszty inwestycji na ceny. Jak tłumaczy Michał Stabler z Nober Securities, spadek hurtowych cen energii jest zdecydowanie złą informacją dla spółek z branży energetyki odnawialnej w tej części, która nie dotyczy umów w ramach aukcji OZE. W ramach wygranej aukcji OZ spółki mają zagwarantowaną cenę sprzedaży energii w okresie 15 lat, więc to czy cena energii spada na rynku jej to nie interesuje, ponieważ ma zagwarantowaną cenę w kontrakcie. W tej części energii, która nie jest objęta aukcjami OZ, to każda złotówka niższej ceny na rynku oznacza niższy przychód generowany przez te firmę. Taką spółką jest na przykład Polenergia, która w segmencie produkcji energii ma źródła odnawialne jak lądowe, farmy wiatrowe oraz fotowoltaiczne. W styczniu Polenergia sprzedała elektrociepłownię gazową Nowa Sarzyna. Na obniżeniu cen węgla i CO2 skorzystać powinna kogeneracja. Zepak więcej energii produkuje obecnie z wękla bronatnego niż ze źródeł odnawialnych, więc obniżki cen CO2 są dla niego korzystne. Także inni analitycy spodziewają się zmian w zasadach taryfowania segmentu dystrybucji energii. Jak podsumowuje Paweł Puchalski z Santander biuro maklerskie, pod koniec 25 roku rynek obawiał się, że już w 2026 nastąpi duża obniżka wskaźnika WAC, czyli średniego ważonego kosztu kapitału. Okazało się jednak, że został on obniżony dość nieznacznie. Zakładam, że w roku 27 obniżki WacC będą kontynuowane być może właśnie do poziomów 7,5 8,5%. To oznaczałoby, że wyniki w sektorze dystrybucji w roku 27 nie byłyby lepsze niż w roku bieżącym. Biorąc pod uwagę obecny trend rynkowy i napływ funduszy SKPO, dalszy spadek WCC w Polsce jest nieunikniony. Dodatkowo niższy WAC oznacza niższe przychody dla spółek dystrybucyjnych, co przekłada się na niższe opłaty dystrybucyjne dla odbiorców końcowych, co może być istotne w roku 27, który jest rokiem wyborczym. Optymistycznie do PG Taurona i podchodzą natomiast analitycy Trigonu Dom Maklerskiego, którzy w raporcie z 17 lutego 26 wydali rekomendację kupujek. Cenę docelową dla akcji PG ustalono na 12 zł 40 gr, Taurona na 13 zł 30, a NI na 28 zł. Jak czytamy w raporcie Trigona, wraz ze strukturalnym wzrostem zapotrzebowania na energię elektryczną, napędzanym rozwojem AI i ekspansją sektora data centers, uważamy, że spółki z ekspozycją na wzrostowy segment defensywny, jakim stają się sieci energetyczne, pozostają atrakcyjnymi aktywami inwestycyjnymi w długim horyzoncie. Krajowe utilities, w których udział dystrybucji Webida wynosi około 40 do 70%, nadal handlowane są z istotnym dyskontem do europejskich piów o podobnej strukturze wyników, które wyceniane są bliżej około ośmiokrotności EV do Ebida. Historycznie dyskonto to można było tłumaczyć czynnikami corporate governance, brakiem dywidend, a także większą ekspozycją na aktywa węglowe. Jednak stopniowo również te obszary zaczynają konwergować w kierunku standardów europejskich. W ocenie analityków Trigona, w warunkach rosnącego ryzyka blackoutu w Europie, przy wysokiej koncentracji ze względem dostępnej infrastruktury przysyłowej oraz przy rewidowanych prognozach popytu na energię, znaczenie aktywów węglowych może przejściowo wzrosnąć, co ich zdaniem zwiększa szansę uzyskania przez Polskę zgody Komisji Europejskiej na dodatkowe mechanizmy rynku mocy, szczególnie dla aktywów PG. Jak czytamy w rekomendacji, potencjalne zmiany w ETS mogą sprzyjać normalizacji cen energii, co byłoby relatywnie bardziej negatywne dla OZ niż dla zdywersyfikowanych utilities oraz regulowanej dystrybucji. W efekcie przy wysokiej ekspozycji sektora na dystrybucję postrzegamy profil krajowych utilities jako relatywnie atrakcyjniejszy na tle szerokiego indeksu stocks 600 Utilities. Mamy więc dwie odmienne prognozy dotyczące kształtowania się cen akcji grup energetycznych. W najbliższych tygodniach powinniśmy się dowiedzieć, która z nich jest bliższa rzeczywistości. Pamiętajmy, że zyskowność grup energetycznych i kształtowanie się cen ich akcji nie zawsze zależy od grup, a często od otoczenia, jak na przykład cen CO2. Dajcie z kolei znać, jak wy widzicie segment energetyki w 2026 roku. Czy czeka nas przedłużenie rajdu, czy może jednak po krótkim, intensywnym wzroście czeka nas silniejsze jeszcze odreagowanie. Jednocześnie, jeżeli materiał był dla was wartościowy, zachęcam do podzielenia się nim ze znajomymi. A jeżeli uważacie nasz kanał za warte śledzenia, zapraszam również do subskrypcji. Dziękuję i do zobaczenia.