Jak działają strategie Jarosława Jamki [Strategie inwestycyjne i makro analizy]

Witam serdecznie na naszym specjalnym spotkaniu z Jarosławem Janką zarządzającym aktywami AX Asset Management, człowiekiem, który ma gigantyczne doświadczenie w długości czasu zarządzania aktywami, oczywiście wielkości kapitałów, którymi zarządzał. Witam cię Jarku, ze na spotkanie. >> Witam ciebie. >> Będziemy sobie dzisiaj rozmawiać na temat twoich strategii inwestycyjnych, twoich wyników inwestycyjnych. Jarku, jakiś wstęp, od czego byś chciał zacząć? Co byś chciał o sobie powiedzieć? Znaczy tak, znaczy no ja już zawodowo ponad 30 lat zarządzam portfelami, funduszami i przez te 30 lat zoptymalizowałem swoje jakby autorskie podejście do do inwestycji. I moje strategie czy mój taki workfow inwestycyjny generalnie składa się z dwóch rzeczy, tak? Składa się z z global macro, czyli analiza różnych cykli. Zaraz powiem dokładnie o jakie cykle chodzi. I drugi jakby drugie podejście to jest selekcja spółek, tak globalnych spółek, głównie technologicznych, ale też inne branże. To są spółki amerykańskie, europejskie, azjatyckie, ale typowa selekcja, takie podejście bottom up, czyli analizujemy spółkę, nie interesujemy się czy jest hossa, czy jest bessa. Wybieramy dobrą spółkę, inwestujemy. Tak zresztą de facto od tego zaczynałem jakby karierę w latach 90 zarządzałem funduszami akcji, gdzie koncentrowałem się na tym, żeby dobrać do do portfela odpowiednie akcje i wtedy nie patrzyłem na to, czy czy rynek pracy w Stanach jest silny, czy jest inflacja, co zrobi Fed, tak? Czy mocniejsza będzie gospodarka europejska, a może polska, możeingi, co będzie z dolarem, z eurodolarem. Tak. na to, na te rzeczy nie patrzyłem, tylko na jest kompletny 100% fokusu na na spółkach, żeby dobrać lepsze spółki do do do portfela, do funduszu versus twój benchmark. Tak, ale to jest za mało. To jest za mało, tak? Bo wiadomo, że możesz wybrać super spółki w Polsce, ale są lata, w którym polska giełda nie rośnie, tak? Albo są lata, w których spada na przykład, nie wiem, może spać więcej niż spada giełda amerykańska, albo może, albo będzie się lepiej zachowywaći. Tak, czyli jest całe cała drugie moje podejście, ja to nazywam global macro, gdzie patrzymy na trendy na trendy top down, patrzymy na trendy makro, ale głównie chodzi o to, czy jest ekspansja, czy jest recesja, tak żeby to dobrze zidentyfikować. Od tego bardzo wiele zależy, które klasy aktywów będą lepiej się zachowywać, które rynki, które regiony, tak i tak dalej, i tak dalej. Tak, ale to nie tylko jest ten cykl w gospodarce, jest też cykl na rynkach. Ja to nazwam cykl rynkowy, czy jest hossza, czy jest bessa, czy jakie warunki muszą być spełnione, żeby rynek się przestraszył na przykład i i zaczął grać, nie wiem, recesj. Tak. No to to jest jakby bardzo ważny element, żeby wiedzieć w którym momencie cyklu jesteśmy albo co na CCH wpływa. Tak, bo to nie jest takie jednoznaczne, że możemy sobie w łatwy sposób powiedzieć teraz jesteśmy przed opuszkami, a potem będzie spowolnienie, a może będzie recesja. Tak więc jakby z każdym cyklem jest trudniej, bo coraz więcej czynników wpływa nam na na całą koniunkturę, na hossę, besse. Tak, mamy też cykl monetarny, czyli to co robią banki centralne. Mamy cykl fiskalny, który jest może być bardzo istotny. Tak, od pierwszej prezydentury Trumpa deficyt w poza recesją, deficyt rządu amerykańskiego jest min 5 min 7 między min 5 a- 7% do PKW. Tak. Czyli tyle co historycznie było podczas recesji, tak? Ten impuls fiskalny nadrabiał to, co zawierało na przykład jakiś no spowolnienie wydatków w sektorze prywatnym, to było jakby przeciwwagą były zwiększenie wydatków w sektorze rządowym. I tak chodziło to przez wiele cykli, ale teraz ten deficyt fiskalny jest na stałe, czyli na stałe dodaje do wzrostu gospodarczego. Do tego mamy cykle związane z zadłużeniem, mamy cykle związane z z opcjami PUT, tak? Czyli co zrobią policy makers, tak? Czyli od strony fiskalnej, od strony monetarnej, jeżeli na przykład rynki no będą spadać, tak? Czy uruchomią ekstra narzędzia? No w Polsce, w Europie tego tego się nie spotyka, ale w Stanach jest to jakby powszechna dyskusja na temat opcji pł Fedu. Tak, nawet jest na ten temat research akademicki, który potwierdza historycznie, bo można to zbadać po prostu, czy czy to co w jaki sposób się Fed komunikował, co mówił, czy to po prostu czy w tym bazując na tym co Fed mówił, tak to jest research akademicki, można sprawdzić czy mamy access returns z indeksów związanych właśnie z tego powodu, że w jakiś sposób, nie wiem, na zasadzie ustnej albo na zasadzie Qin na przykład albo innych impulsów, tak? To wszystko, to wszystko są cykle, które można analizować w dual makro. Tak, do tego dochodzi też cykl wyborczy. Dochodzi do tego bubbles albo disruptions, tak? Mamy teraz dyskusję, nawet sami prowadzimy cykl AI Bubble Update, tak, ale też mamy też drugą stronę, także jest też >> AI Bubble, może z tego się urodzi jakiś bubble w latach 90, ale jest też druga strona, że to AI zabiera z innych branż, tak? Mamy całą branżę softwarową, tak? spółek SAS, które za ostatnie 5 lat są na minusie, a spółki semicondros są na olbrzymich wzrostach. Tak, nawet w tym roku różnica jest plus 50% spółki Semiconductors, tak od początku roku, a spółki SAS są minus 20 pary. Także to to wszystko można analizować top down w ramach podejścia makro. A z drugiej strony mamy selekcję spółek, czyli dobór spółek już w taki klasyczny sposób, czyli analizujemy spółkę porównawczo, analizujemy mocne, słabe strony, robimy wycenę, sprawdzamy co, w jaki sposób spółka dostarcza wyniki, co mówi zarząd. Conference są bardzo ważne, to jest najważniejszy punkt danych. Tak. I ten na koniec dnia okazuje się, że jak te dwa podejścia połączymy, to otrzymujemy bardzo jakby taki moim zdaniem dla mnie optymalny sposób podejścia do do inwestowania, że łączę Global Macro, łączę z selekcją spółek. Selekcja spółek pozwala mi identyfikować spółki, które dają wysokie stopy zwrotu na przykład, także są atrakcyjne, tak? A makro pozwala pozwala jakby pozostawać w reżimie na przykład ryzyka w odpowiednich klasach aktywów. tak długo jak to makro pomaga, czyli na przykład nie wiem hossa przeważnie równa się mniej więcej ekspansji w gospodarce. Jak jak długo jest ekspansja, tak długo jest hossa, mniej więcej przez całą historię rynków kapitałowych to jakby się sprawdza, tak? Teraz jeżeli możemy to sobie przeanalizować to wiemy które branże, wiemy które klasy aktywów, czy nie wiem czy czy defensywne, czy czy ofensywne, czy grow, czy value, czy imagingi, czy nie emagingi, jak na to wpływa dolar, jak na to wpływa polityka fiskalna, czy czy Fedu. Tak też wiemy w którym momencie na przykład można by przerzucić część portfela do obligacji, tak? czy długoterminowe obligacje, na przykład przed obniżkami stóp albo przed recesją stopy zrotu z długoterminowych obligacji, nie wiem, amerykańskich czy w ogóle europejskich na przykład są porównywalne do stóp zwrotu z akcji podczas hossy, co może być naturalnym hedgem dla dla portfela. To teraz teraz połączenie tych dwóch podejść daje jakby w moim odczuciu optymalną jakby optymalną strategię, odpowiedni proces inwestycyjny, który który po prostu później przekłada się na na wyniki. >> Jarku, a czy koncentrujesz się tylko i wyłącznie na Polsce, czy tylko koncentrujesz się na Stanach Zjednoczonych? Czy jakie masz podejście geograficzne? Czy twoje analizy spółek, analizy cyklu koniunkturalnego są określone tylko i wyłącznie do jakiegoś miejsca geograficznego, czy obejmują cykl globalny? >> Jakie jest twoje podejście? >> Generalnie patrzę na na globalne jakby globalne globalny rynek akcji. Tak. Wiadomo, że jak sobie spojrzymy na globalny rynek akcji, no to w jaki sposób byśmy nie patrzyli, to i tak wylądujemy na 60 70% na akcjach amerykańskich. Te spółki są, rynek amerykański jest na tyle duży, te spółki mają tak duże wyceny rynkowe czy kapitalizacje, że to i tak jest 60 70% całości. Tak także wiadomo, że trzeba się tam koncentrować. Ameryka czy amerykańskie akcje mają swoje przewagi od strony technologicznej. Tak, w Europie jest bardzo mało społek technologicznych. W Azji mamy, no nie wiem, mamy na Tajwanie, tak, mamy w Korei, w Japonii, ale to też jak porównamy się do tego, co jest w Stanach Zjednoczonych, no to tam jest grono spółek technologicznych. A ta branża akurat przez no może poza 2001 rokiem czy drugim, tak, kiedy mieliśmy mocną korektę, tak, ale ta ta branża jakby dostarcza przez lata wysoki stół zwrotu, no bo po prostu technologia cały czas się posuwa do przodu i za technologią. W tym sensie też na tą branżę można patrzeć jako na branżę wzrostową, tak? Czyli nie value tylko grow. A branże grow mają to do siebie, że są troszeczkę poza cyklem rynkowym, poza cyklem koniunkturalnym, tak? Czy dzisiaj jak mamy bum na AI to spółki AI nie wiem potrzebują obniżych 100% żeby dostarczyć wyższe wyniki lepsze zyski? Oczywiście że nie. Tak że to jakby ten growth jest poza jak branża grow czy cały sektor spółek growfowych jest poza poza cyklem, tak? Czyli one po prostu mogą rosnąć obojętnie czy będziemy mieć spowolnienie czy czy mocniejszą ekspansję. te spółki mogą dostarczać swoje wyniki, bo odkrywają jakby nowe nowe technologie, nowe rynki, nowe produkty i tak dalej, i tak dalej. Także patrzę na cały świat też na Polskę też patrzę. Polska jest też jakby specyficz jest takim specyficznym rynkiem. Czy jest małym w porównaniu do globalnych jest małym, nie ma u nas technologii, ale u nas jest bardzo dużo banków, jest jest energy, jest materials. Jak to zsumujemy na poziomie takiego indeksu na przykład WIGU 30, czy to jest porównywalny do MSCI Polska, gdzie też jest 30 parę spółek jest, tak? Wtedy możemy sobie porównać co jest, co jest inwestowalne w Polsce, bo praktycznie 30 parę spółek na na bazie definicji indeksów MSCI, tak? Tak. Spojrzymy so na WIG 30 czy na MSCI Polska, no to tych branż super cyklicznych, czyli Financials, materials, energy, mamy aż 70% na giełdzie. Tak. Co to oznacza, że w dobrym momencie cyklu, największym skrócie przed podwyżkami stó procentowym, tak? Czyli w momencie kiedy gospodarka zaczyna przyspieszać, stopy są po poprzednim spowolnieniu albo recesji bardzo nisko, na przykład rok nie wiem 2020, tak? gdzie stopy były zero, nie wiem, albo przed jakimś przyspieszeniem globalnym, tak jak nie w 17 roku, tak jak Trump doszedł do władzy i cała, cała globalna gospodarka ruszyła i akcje, no to w ty w tym momencie g jesteśmy przed podwyżkami 100%owych, no to takie tego typu branże jak są, jak mamy w Polsce, czyli Financial Materials Energy, one mogą wzrosnąć trzy, ctery, pięć razy więcej niż na przykład w tym samym czasie indeks SNP 500, czyli jest też moment na na taką na takie ekspozycje jak Polska. Ale żeby to dobrze zidentyfikować, to najlepiej być przed podwyżkami, tak? A i wtedy wtedy możemy liczyć na >> także Ale to już to już jest bardziej podejście to już jest bardziej podejście to w tym w tym wymiarze Global Macro, gdzie analizuję top down, patrzę na na trend, na strukturę polskiego rynku, tak? I wtedy jeżeli bym inwestował w Polsce na jakąś część portfela, bym zainwestował, nie wiem, w największe spółki w te cykliczne spółki, tak? Czyli te, które ma, które mogą gwałtownie rosnąć w tym okresie. w początkowym okresie, kiedy rynek dyskontuje przyspieszenie gospodarcze i podwyżki stół procentowych, które de facto dla hossy są dobre, tak? Bo to oznacza, że gospodarka przyspiesza mocniej, ale wtedy stosuję podejście top down, czyli global makro. już jakby nie będę miał capacity, że tak powiem, na to, żeby robić selekcje między polskimi bankami, czyli tego banku więcej, tego mniej, bo ten bank ma lepsze przewagi, albo ma lepszą wycenę, albo albo to już to już tego na przykład na rynku polskim nie będę robił, ale jak dobieram spółki technologiczne, czy amerykańskie, czy azjatyckie, no to je w klasyczny sposób, tak jak robiłem to 30 lat temu, analizuję je, wyceniam, porównuję, patrzy na mocne, słabe strony, czy i też bardzo ważna część takiej selekcji spółek jest po prostu, tak powiem, wyczucie na co, na co reaguje rynek, tak? Bo rynek jest rynek można mieć super spółkę, super tanią znaleźć i nic na nie zarobić. Tak, rynek jest na tyle sprytny i na tyle szybki, że trzeba też jeszcze patrzeć na to, co jest dla rynku ważne i co będzie dyskontował w tych spółkach. Czasami, czasami dyskontuje to na wyrost, tak? Czyli, czyli nie najlepszy przykład, jeżeli mogę podać spółek, które yyy yyy spółki amerykańskie każdy zna. Intel Corporation, tak, który po prostu po 21 roku miał totalny y jakby zjazd ceny i biznesu, y w ogóle skoncentrowany na produkcji procesorów tradycyjnych, tak? CPU, a nie GPU, tak jak Nvidia w ogóle nie poszedł w tą stronę, tak? Przychody spadły drastycznie, spółka spadł, cena akcji też. Tak. Yyy i do nawet nawet do stycznia tego roku po wynikach za czwarty kwartał 25 roku wszyscy byli sceptyczni, mimo że już wzrósł 100% z 20 $arów na 40. Tak. I jak sobie spojrzymy na to, co dostarcza, jakie wyniki i tak dalej, to cały Sells i większość banków inwestycyjnych była bardzo sceptyczna. Za dużo cena akcji wzrosła, trzeba poczekać. To jest story na d tr lata. Może za 5 lat się uda. No tam cała strategia, zmiana i tak dalej. Tak. Minęło trzy miesiące, cena akcji jest kolejne 100%, bo jest ponad 80. Tak. I teraz już teraz już troszeczkę no zaczyna być widać, że restrukturyzacja nabiera tempa. Minęło trzy miesiące, a cena jest 100% wyżej. Czyli po prostu rynek jest dużo szybszy niż niż niż mógłbyś po prostu coś przeanalizować i poczekać na dobre wyniki. Ale to zależy od spółki. Jednych spółkach reaguje w inny sposób, przy innych w inny sposób. Ale to też jest jakby ważna część analizy w co gra rynek i w co może zagrać rynek, tak na jakichś spółkach. Teraz jak ja łączę te dwie rzeczy, no to w zależności od od rynku, od cyklu w którym momencie jesteśmy, od tematu, które są na rynku, tak? Al mogę powiedzieć, że że mogę mieć taką sytuację, że podejście global macro to jest na przykład nie wiem 50 60% kontrybucji do do wzięcia ryzyka budżetu ryzyka na danej strategii. Tak, ale czasami na przykład selekcja spółek to może być 80%, a global makro może być tylko 20. To zależy od momentu, ale to się przesuwa w zależności od tego co gdzie widzę większą clarity jeżeli chodzi o o podejście. Tak, teraz jestem bardziej przesunięty w stronę selekcji spółek, bo w związku z całym AIem i boomem w tym w tym zakresie, no te spółki, ta selekcja daje dużo większe efekty niż patrzenie tylko w którym momencie cyklu jesteśmy, co będzie z inflacją, co będzie z Fedem i tak dalej, czy jakieś inne cykle, czy ryzyko nawet geopolityczne, czy jakieś cykle wyborcze, to wszystko możemy analizować w ramach global macro, ale te efekty są teraz słabsze. że przesunąłem jakby tak powiedzieć budżet ryzyka na selekcję spółek i teraz powiedzmy, że nie 75% to jest selekcja a 25% w tym momencie na przykład do budżetu ryzyka dodaje global makro ale te dwie rzeczy moim zdaniem się super uzupełniają moim zdaniem no idealnie się uzupełniają tak że można po prostu jednocześnie jedno i drugie dołożyć do procesu inwestycyjnego. >> Jarku, masz tylko jedną strategię czy masz jakie są twoje strategie? Znaczy to tak to zależy, to zależy, znaczy jakby workflow inwestycyjny i podejście można powiedzieć, że jest jedno, tak że to w ramach tego się będą poruszał, no bo to jest to jest jakby nie wiem 30letnia optymalizacja, tak, doświadczenie, analizy i tak dalej, no to w zasadzie ten workflow zostawię taki sam. Natomiast strategia, no to dużo zależy od od klienta i indywidualnej strategii. Można brać różne ryzyka w różnych w różnych miejscach jakby mapy inwestycyjnej, że tak powiem. Ale generalnie to co to co to co wyniki, które publikujemy codziennie na na naszej stronie, no to tutaj jakby korowa strategia, ją nazywam Allwea Global Macro, tak? To jest strategia, która w której mogę mieć do 100% w akcjach. Akcja może być 0%. Generalnie to jest właśnie połączenie global macro, czyli analiza wszystkich cykli, które mogą wpływać na na hostce, besce, na na na czy na performance różnych plac aktywów. Tak, no bo wiadomo, że będziemy mieć okres, kiedy obligacje będą mocno rosły, a akcje będą mocno spadały na przykład. Tak, to jest jakby ta selekcja i to jest jakby ta ta analiza global macro i druga część selekcja spółek. Tą strategię, tą strategię mam jakby w różnych walutach bazowych, tak? No bo inwestujemy globalnie i klient musi się zdecydować, czy chcemy się rozbiczać w euro, czy mieć walutę bazową euro, walutę bazową dolara, czy czy złotówkę. Tak, inwestycje będą mniej więcej takie same w ramach w ramach tych strategii w zależności od waluty bazowej, tak? Natomiast inaczej jest jakby zarządzane inaczej jest zarządzane ryzyko kursowe, tak? Bo dla jeżi klient wybierze strategię euro w walucie bazowej euro, no to on jest inwestorem europejskim i jak inwestuje w akcje amerykańskie, no to ma oprócz tego, że ma te akcje amerykańskie i ryzyko akcji amerykańskich, to ma jeszcze ryzyko pary euro dolar, tak? Bo albo możemy zabezpieczyć tą ekspozycję, albo możemy jej nie zabezpieczyć, tak? Tak samo jeżeli ktoś yyy no w dolarze pewnie jest łatwiej, no bo jeżeli inwestujemy, mamy walutę bazową strategii dolar i inwestujemy w dolarze, no to nie ma ryzyka walutowego, tak? Jest ryzyko walutowe, jak kupimy akcje azjatyckie albo jak kupimy akcje europejskie, tak? Czy jak kupimy akcje japońskie na przykład, to w wiadomo, że jen japoński z każdą w zasadzie parą walutową no jest dość zmienny i bardzo dużo w Japonii zależy od tego, czy czy waluta się osłabia, od tego zależą zyski spółek. Także tam na przykład jeżeli inwestuję w Japonii, no to z reguły zabezpieczam akcję, tak? Ryzyko walutowe, czyli jak ktoś ma walutę dolarową, inwestuje w Japonii, no to kupuje jeszcze dodatkowe zabezpieczenie walutowe, żeby na tej na tym ryzyku nie grać albo nie mieć dodatkowego ryzyka. W Polsce to jest bardziej skomplikowane. W zasadzie większość pewnie pewnie ryzyka bym zabezpieczał do złotówki. Zotówka ma tą tendencję, że się może umacniać podczas ekspansji, szczególnie podczas tej ekspansji, kiedy eurodolar też rośnie, czy tej tej tej tego etapu powiedzmy środka, nie wiem, hossy, gdzie gdzie takie branże cykliczne czy czy rynki europejskie, rynki maging mogą rosnąć, no to wtedy pewnie też złotówka ma prawo się umacniać. A a złotówka do dolara, no to już w ogóle to to jest jakby odzwierciedlenie eurodolara, tak? Czyli jeżeli y eurolar też się może ruszyć, może się wzmocnić o 20% to nie jest żadne nic nadzwyczajnego. Ale też trzeba pamiętać, że ten hedik ryzyka walutowego kosztuje, on nie jest darmo, tak? On on zabiera na przykład hedżowanie euro do dolara, no to możemy powiedzieć, że to zabiera rocznie nawet do 2% dwóch punktów procentowych stopy zwrotu trzeba zapłacić >> półtora. No zależy tam od okresu, od różnicy w stopach procentowych. Tak. W Europie jest dwa, w Stanach jest 3,60. No to teraz powiedzmy, że teoretycznie powinniśmy zapłacić 16 punkta procentowego rocznie za zabezpieczenie tego ryzyka. To kosztuje, tak? Bo później mamy te fluktuacje przez nie wiem 10, 20 lat i może się okazać, że kurs jest w tym samym miejscu po 10 latach, a my co co roku dodajemy punkt procentowy, oddajemy na zabezpieczenie. Tak po 10 latach to może być, nie wiem, 15 punktów procentowych stopy zwrotu. >> To to nie zawsze się opłaca. Także to w różny sposób zarządzam tym ryzykiem walutowym. >> Jarku, jeszcze kolejne dwa pytania. Czy możesz mieć dźwignię? Możesz, czy używasz dźwigni i czy możesz być short, czyli możesz, czy możesz grać na spadki w swoich strategiach? Mogę, mogę grać na, na, na spadki. Mogę używać szortów, chociaż mogę powiedzieć, że teraz tego nie robię, bo to do tego też do tego też potrzeba troszeczkę innego mindsetu, tak? Także tutaj rzadko to używam, mogę to robić, ale rzadko rzadko tego używam. Bo przy strategiach longowych trzeba trzeba bardziej myśleć na zasadzie idealnych doboru pary, tak? Bo wtedy inwestujemy na zasadzie pary, pary inwestycyjnej long i short, tak? I to dobranie tego to jest to jest po prostu troszeczkę inna inny proces inwestycyjny. Robię to rzadko. Dźwigni też na długo też nie stosuję. Natomiast mogę dobierać klasy aktywów z większą betą, tak? Czyli jakbyśmy >> yyy możemy mieć więcej więcej spółek czy większe spozycje na rynki, które mocniej rosną, mają większą zmienność, tak? Mają większą betę na przykład, nie wiem, do globalnego rynku akcji, tak? Y to wtedy ta beta portfela może być większa. Czyli to można powiedzieć, że to jest jakaś tam ukryta dźwignia versus, nie wiem, globalny ryneg akcji, ale generalnie takiej typowej dźwigni, żebym dobierał, nie wiem, raz miał pozycj, miał książkę brutto, nie wiem, 200%, tak? No to no to tego nie stosuje. Tak raczej. >> No a jakie spółki dobierasz do portfela? Znaczy tutaj w ramach w ramach tej tego podejścia selekcji spółek, no to oczywiście trzeba koncentruje się na, że tak powiem, na najbardziej atrakcyjnych branżach, czy to obecnie to jest oczywiście technologia i bardzo dużo poświęcam czasu na analizę spółek AI szeroko pojętych, tak, czyli technologicznych i związanych z AIem, ale też nie wiem, spółki farmaceutyczne, to to zależy też od momentu, tak, cyklu, czy co jaki temat może być atrakcyjny. Jakby tutaj tą atrakcyjność dobieram jakby po prostu w oparciu o moje, nie wiem, 30 lat optymalizacji podejścia inwestycyjnego, różnych doświadczeń. Y to nie jest tak, że wystarczy wziąć branżę z wysoką betą i już zarobimy. To tak nie działa. Niestety czasami na branżach z małą betą można zarobić dużo więcej. Wiele jest takich cykli. Na przykład ta atrakcyjność branż też można, ja do niej też czerpię jakby analizę czy yyy yyy jakby y taki input do decyzji inwestycyjnej czepia też tej analizy Global Macro, gdzie mogę analizować różne cykle, mogę analizować różne yyy różne tematyczne inwestowanie, tak na przykład nie wiem Nifty F50 czy czy z lat 60 póź latach 90 co jakiś czas wchodzi na przykład taki trade, który jest dość mocny i trwa latami. też było pod koniec bańki internetowej też to było, że inwestorzy preferują duże spółki versus mniejsze spółki, tak? Czy one są bezpieczniejsze, łatwiejsze, mają też swoje przewagi. A teraz w ramach dużych spółek technologicznych amerykańskich, no to jakby potencjał na przykład do tego, że duże spółki będą się zachowywać dużo lepiej niż niż średnie i mniejsze jest olbrzymiej z tego powodu, że każda z tych dużych spółek sześciu, siedmiu, ośmiu największych spółek amerykańskich, tak? yyy czy nawet do 10 możemy dojść. Ona każda z tych spółek no ma jakiś tam generuje olbrzymie zyski. Ma działa w jakimś takim swoim własnym y nawet globalnym małym monopolu. Także to jest kompletnie inaczej niż było w latach 90 czy latach 60. I te spółki mają też swoje jakby przewagi. Także wiele wiele tych atrakcyjność tych branż, które w się skupiam też do tego czerpie input z tej z tego podejścia Global Macro i czy analizowanie różnych cykli, różnych tematów. historycznie czy czy w obecnej sytuacji. A już trochę wspomniałeś, ale czy inwestujesz w Polsce, czy jesteś stale zaangażowany w polskie spółki, czy tylko tak czasowo, okresowo? >> Raczej raczej okresowo. Z tego względu, że tak wcześniej wcześniej mówiłem, jesteśmy rynkiem mocno cyklicznym, czyli w żeby mieć szansę zarobienia na polskich akcjach, no to najlepiej zainwestować je w momencie, kiedy duża cykliczność jest w cenie, tak? Czyli po prostu największym skrócie przed podwyżkami 100%owy albo przed jakimś mocnym globalnym impulsem. No niekoniecznie nie wiem w 17 roku jak Trump wygrał wybory w 16 wygrał tak, ale w 17 rynek uwierzył że obniży podatki wygeneruje duży wzrost gospodarczy globalny dolar się osłabił i wtedy w w 2017 roku polskie akcje rosły jak na drożna. Tak trzy cter trzy cztery razy wyższą stopę drodały niż niż SN 500. Tak. Yyy, także to s są takie okresy. Yyy, wtedy też mieliś podwyżki stóp procentow, bo wtedy też Fed podnosił stopy procentowe, tak? Czyli też ten wzrost przyspieszał i wtedy te branże są cykliczne, cykliczne kraje, cykliczne waluty, cykliczna branża Pol. No nie ma takiegoieego rynku na świecie, który miałby w super cyklicznych branżach 70% rynku, żeby to były super cykliczne branże. To takich rynków na świecie nie ma. Tak nigdzie, nigdzie. No w zasadzie ciężko znaleźć rynek, który miałby połowa rynku to financials, tak? albo energii 10%. No oczywiście to do energii nam wchodzi tylko PKN Orlen, ale to i tak jest 10% tej inwestycyjnej części polskiej giełdy. Także to jest mocna cykliczność. Tą cykliczność można wykorzystać, ale to to raczej na zasadzie, że że po prostu wchodzę w część portfela przerzucam z globalnych powiedzmy na przykład z globalnych akcji, z ekspozycyjne globalne akcje na akcje polskie. Y ale żeby tutaj mieć maksymalizować swoje szanse na ekstra stopę zwrotu, tak? No to najlepiej zrobić to przed momentem, w którym cykliczność będzie w cenie. Tak. Czasami tak się tak tak czasami tak się może zadziać, że ta, że w trakcie cyklu mamy taki mniejszy przyspieszenie cykliczne, tak? To to też się może zdarzyć z powodu różnych impulsów. To może być impuls fiskalny, może być impuls fiskalny w Europie, tak? Zbrojenia i tak dalej. Wiele rzeczy się może, może wydarzyć. Tak, Niemcy zmieniają konstytucję, będą się ekstra zadłużać. Co też może wygenerować, ale to to to łatwo powiedzieć po fakcie, co co nam generuje tą cykliczność i na przykład te branże, czy polska głda ekstra zarabia. Ale w takim klasycznym podejściu, no to jeżeli stopy są nisko i przed nami inflacja, wzrost gospodarczy i podwyżki stóp, tak? Banki są po banki są po wcześniejszych przecenach, tak? Rusza globalny wzrost, dolar był mocniejszy, teraz może mieć mieć szansę na słabszy. wtedy maksymalizujesz swoją jakby szansę na to, że zainwestujesz w Polsce i rzeczywiście te polskie polskie akcje zrobią nie zrobią ich tam więcej niż niż globalne, więcej niż amerykańskie. Także to raczej nie na stałe jestem, ale cały czas jest mił jest mi łatwiej, no bo jakby jestem z polskiego rynku, no to jest mi łatwiej tą cykliczność tutaj wychwycić i i spróbować nad niej zagrać. Ale no nie uważam, że nie w tym momencie, bo raczej tą cykliczność tą cykliczność mieliśmy ekstra przez poprzednie d trzy lata na polskiej giełdzie mieliśmyą cykliczność łącznie z akcjami europejskimi. Także pewnie teraz jest trudniej o to, żeby to było kontynuowane. Mówię, że nic w inwestowaniu nie jest czarno-białe, tak? zawsze są jakieś szanse, że ta kontynuacja będzie, ale patrząc z różnych z mojej perspektywy, z moich doświadczeń i z analizy wszystkich moich cykli, no to tutaj dzisiaj bym na przykład w Polskę w Polsce nie inwestował, bo trudność za tą cykliczność, tak jest, znaczy mniejsze szanse widzę, żeby ona dalej była kontynuowana. >> A jeżeli możesz zdradzić, to jak wygląda teraz struktura twoich portfeli? >> Zaczy generalnie najwięcej mam zainwestowane w akcje, tak? To już w zależ to jest w praktyce około 80% i na strategii eurowej, wersji strategii eurowej i wersji dolarowej też około 80 ponad 80% w akcjach z czego największa część jest w akcjach amerykańskich jest mam akcje mam też akcje azjatyckie mam trochę akcji europejskich ale zdecydowana część to są akcje amerykańskie z dużą z dużym z dużym przeważeniem spółek technologicznych z selekcją spółek technologicznych spółki AI czy semiconductors. Tak to to jest dzisiaj jakby kszlucze mojej inwestycji. Mam też od dwóch lat, od ponad dwóch lat mam też sporą część w złocie. To złoto też dało olbrzymie stopy zwrotu, także to był bardzo jeden z lepszych okresów dla złota chyba w historii w ogóle notowań złota. To jest zeszły rok, szczególnie ten rok też teraz jesteśmy w okolicach nie wiem plus 89% od początku roku, co i tak jest dwa razy więcej niż SP 500. Także tam mam też ekspozycję na na na złoto, jakaś mała część na obligacje, ale w momencie jakby kiedy doszedł do wniosku, że jest szansa na jakieś spowolnienie, tak, albo większe obniżki 100% procentowych i ewentualne spowolnienie, którego rynek akcji mógłby się wystraszyć, nie wiem, tak jak w 22 roku na przykład, tak? No to wtedy pewnie bym planował zwiększyć część obligacyjną, tak? Ale żeby dostarczyć stopę zwrotu w długim terminie powyżej rynku, powyżej globalnego rynku akcji, to ja muszę mieć na tych portfelach ryzyko. Tak? Czyli sytuacja, w której nie wiem, miałbym 90% w gotówce jest bardzo mało prawdopodobna, tak? Raczej mógłbym mieć 10% w akcjach albo mało w akcjach, 20% w akcjach, ale na przykład nie wiem 60 80% w obligacjach. No bo gotówka w krótkim terminie to może mieć jakiś tam sens inwestycyjny, tak? Ale gotówka przy obniszkach 100% nie może dać ci wyższej stopy zwrotu niż tam 2% rocznie. Tak, może trzy jakbyś dwa teraz 3,60 w Stanach, powiedzmy 2% w Europie, ale jak idzie spowolnienie no to stopy spadają i te stopy czy gotówka w ogóle nie jest inwestycyjna, to jakby można powiedzieć bezpieczna przystań, żeby przeczekać, ale jednocześnie w tym momencie, kiedy spadają stopy procentowe, no to długoterminowe obligacje mogą dać stopy z urzędu rocznie nawet 30%. Tak, czyli taka prosta prawda jest taka, żeby zarobić trzeba wziąć ryzyko. Nie można zarobić bez brania ryzyka. Tak. I y no ja już jakby wiele razy się na tym nauczyłem się powiedzmy przez 30 lat, że to ryzyko trzeba wziąć i bardziej nawet mogę patrzeć na na swoje podejście, że klienci powierzają mi swoje środki, żebym to ja w ich imieniu brał odpowiednie ryzyko. Ale brał to ryzyko, tak? Czyli generalnie ja jestem zdania, że to ryzyko na portfelu muszę mieć. Czy to jest, nie wiem, to może być ryzyko 100%owe, to może być ryzyko rynku akcji, może być jakieś ryzyko walutowe na przykład, tak? i tak dalej i tak dalej. Ale ono generalnie musi być, bo bez tego ryzyka nie mógłbym zarobić albo oczekiwać oczekiwana zwrotu powyżej globalnego rynku akcji w pełnym cyklu, czyli w pełnym cyklu Hossa BSA czy ekspansja, recesja, żeby ta stopr strategii była wyższa od właśnie takiego globalnego rynku akcji. No ale w pełnym cyklu, nie rok w każdym roku, ale w pełnym cyklu, czyli trzeba brać to ryzyko, żeby zarobić. Jarku, czy strategia Global Marcro to jest strategia, która pozwala ci unikać draudownów, obsunięć kapitałów, czy czy to jest strategia, która no będzie po prostu unika pozwalała ci unikać jakiś mocniejszych przesunięć negatywnych? Taki jest cel. Po to jest też ta analiza cykli, żeby żeby uniknąć dużych drawdownów, czyli dużych. Ja przez duże rozumiem generalnie recesje, tak? albo obawy rynku o o recensje, tak? Czyli drawdown typu 5%. No ja ja takiego dowdownu nie będę jakby szukał, żeby żeby go uniknąć, tak? Bo to już jest jakby czysta duża losowość. Jeżeli wierzę wierzę w spółki fundamentalnie, wierzę w jakieś spółki technologiczne, nie wiem, wierzę w złoto, tak? Na złocie było kilka drawdownów, tak? Najlepszą strategią było jednak kupić 2 lata temu i nie grać żadnego drawdownu, bo jesteśmy, nie wiem 150, 100% jesteśmy, nie wiem, w zasadzie nie wiem, ponad 120 130% jesteśmy w data. Od marca 2024 roku było 2200, teraz jest c, no ponad 100% jesteśmy. Tak, czyli to zależy, tak? Tych krótkoterminowych dropdownów, one one zawsze będą i one zawsze będą, bo taki jest charakter rynku. Jak ich nie będzie, to znaczy, że jesteśmy coraz bliżej kolejnego. I powodem, powodem może być wszystko. Tak, to bardziej jest jakby charakterystyka rynku, że takie droy musimy mieć. Natomiast podczas recesji czy spowolnienia, bo jak rynek się przestraszy, że jest brak wzrostu, no to te druny są historycznie są bardzo duże, wtedy one są nieakceptowalne dla nich. Tak. I cała analiza global macro wszystkich cykli, a nie tylko koniunkturalnego, rynkowego, ale też monetarnego, tak? Co, co zrobi polityka monetarna? Co zrobi polityka fiskalna? Tak. Y, opcje pł, czy będzie QI, czy nie będzie QI. Co z zadużen? Co z debasement trade, tak? Czy musimy uciekać od dolara, czy może go kupować. To tych wszystkich cykli ma mnie przybliżyć do do tego, żeby nie mieć akcji na przykład na podczas recesji, a mieć dużo obligacji. Natomiast jest jeszcze jeden wymiar, że nie wszystko jest jakby możliwe, tak? Czyli nie zawsze się uda yyy albo nie warto brać ryzyka, że że jesteśmy w stanie powiedzieć, że ten czynnik spowoduje nie wojna w Iranie spowoduje nam globalną recesję, akcje spadną 50%. To to już jakby no to jest skrajny przykład, tak bieżący, bieżące porównanie, ale to jest skrajny przykład. No ja uważam, że tutaj nie ma aż tyle szans na to, żeby żeby to się mogło wydarzyć. To jest poza poza cy poza głównym cyklem, tak? I bardzo wiele argumentów, tak? Czyli na przykład y trzeba też sobie zdawać sprawę, co jest możliwe, tak w w przewidzeniu przyszłości, a co jest niemożliwe, na ile mam nawet na tej zasadzie na ile mamy narzędzi, albo nawet można powiedzieć krok dalej, na ile na ile narzędzi ma cały rynek, bo rynek można powiedzieć, jedni mówią, że rynek się nigdy nie myli, ale ja mówię, że rynek zawsze się myli, bo jakże spojrzymy na zmienność, tak rynku, jeżeli jest plus 5, plus 5, min 5,5, to rynek miał rację, czy czy co parę dni myśli Czyli na odwrót, tak? Czy ekstra zmienność można przetłumaczyć, że rynek nie wie co będzie. Także też jakby cały rynek też nie ma do końca narzędzi. Możemy wszystko przeanalizować, wszystko sprawdzić i przybliżymy się tylko do jakiegoś scenariusza albo się od niego oddalimy. Natomiast nie ma do końca narzędzi, żeby dokładnie wszystko przewidzieć na tym też. I teraz jak jak inwestorzy zrozumieją, że nie mają narzędzi, to jest to jest ich przewaga. To jest to ich przewaga w inwestowaniu. Yyy, że w którymś momencie wiemy, że nie mamy narzędzi, żeby ocenić, tak? A narracja rynkowa pójdzie, że oczywiście to jest proste, to oczywiście, że będzie tak. Oczywiście, że będzie tak, albo że będzie na plus, albo że będzie na minus. To jest przeczywiste, ale przewagą jakby powiedzmy przewagą prawdziwych inwestorów jest to, że oni wiedzą, że cały rynek w swojej całości, nawet on nie ma narzędzi, żeby dokładnie przewidzieć. To jest wtedy twoja przewaga inwestycyjna, że wiesz, że gdzieś się kończą możliwości stwierdzenia w oparciu, nie wiem, o rynek pracy, o inflację, o politykę Fedu, czy to już jest koniec hossy, czy nie koniec hossy. Gdzieś te narzędzia się kończą i nie i nie yyy i cały rynek nie ma tych narzędzi. Trzeba wiedzieć o tym, że ich nie ma. to pomaga w inwestowaniu i w generowaniu y lepszych st zrotów.