Munger Ostrzega Przed Upadkiem Polskich Banków [Ryzyka Systemowe i Analiza Makro]

Napolonia mówią, że PKO, BP i PKO to bezpieczne lokaty. Charlie Merzywa to zbiorową demencją. W ciągu najbliższych 20 minut zobaczysz, dlaczego większość polskich inwestorów straci wszystko, nie rozumiejąc, że historia kryzysu CHF z 2015 roku wraca w nowej formie. To nie jest teoria spiskowa. To matematyka, psychologia i geopolityka zbiegające się w jeden punkt krytyczny. Jeśli masz kapitał w PKO, PKO, Santander czy MBku, ta rozmowa może uratować twoje oszczędności. Jeśli zignorujesz ostrzeżenia, za trzy lata będziesz żałować każdego dnia, kiedy mogłeś działać. Zacznijmy od czegoś, co wszyscy pamiętają, ale nikt nie rozumie. Kryzys frankowy 2015. Ponad 570 000 Polaków wzięło kredyty hipoteczne w szwajcarskich frankach. między 2004 a 2012 rokiem, wierząc bankom, które obiecywały niskie oprocentowanie i stabilność waluty. Kiedy szwajcarski bank centralny zniósł PE do Euro 15 stycznia 2015, Frank eksplodował z 3 zł 20 gr do 4 w ciągu godzin. Ludzie zobaczyli swoje zadłużenie rosnące o 60-70% z dnia na dzień. Pan Kowalski, który wziął kredyt na 300 000 franków w 2008, nagle musiał spłacić równowartość 500 000 zł zamiast 350. Jego miesięczna rata wzrosła z 2000 do 3300 zł. Nie był w stanie spłacić. Jego mieszkanie zostało sprzedane za mniej niż wynosiło zadłużenie. Został z długiem 100 000 zł bez dachu nad głową. To nie jest wymyślona historia. To jest rzeczywistość setek tysięcy polskich rodzin. Banki zarobiły krocie na spredach walutowych. Kiedy klient kupował franki, bank doliczał marżę 56%. Kiedy klient spłacał raty, bank ponownie doliczał marżę przy konwersji z franków na złote. Przez 15 lat kredytu bank zarabiał dziesiątki tysięcy złotych na pojedynczym kliencie tylko na spreedach. A po kryzysie banki dostały poklepanie po plecach od regulatora. KNF wydała wytyczne. Klienci pozywali banki w sądach przez 10 lat. Sąd Najwyższy w 2019 orzekł, że część kredytów była nieważna. Banki musiały wypłacić odszkodowania, ale w międzyczasie zarobiły miliardy. PKO BP, który był liderem w sprzedaży kredytów frankowych, do dziś ma rezerwy na sprawy sądowe wynoszące ponad 10 miliardów złotych. To pokazuje skalę problemu. Monger mówił o tym w kontekście kryzysu subprime w Stanach w 2008. Powiedział wtedy, że instytucje finansowe wykorzystują niewiedzę klientów, sprzedając produkty, których sami by nigdy nie kupili. A regulatorzy zawsze są trzy kroki za rynkiem, naprawiając szkody, kiedy już jest za późno. Pytanie brzmi, czy nauczyliśmy się czegokolwiek? Odpowiedź jest brutalna. Nie. Obecna sytuacja jest jeszcze gorsza, bo tym razem wrogiem nie jest waluta, ale kombinacja inflacji rosnących stóp procentowych NBP i ryzyka geopolitycznego, którego nikt nie chce nazwać po imieniu. Spójrzmy na dane bez emocji. Inflacja w Polsce osiągnęła szczyt 17,2% w lutym 2023. NBP Narodowy Bank Polski podniósł stopy procentowe z 0,1% w październiku 2021 do 7% we wrześniu 2022. To było najszybsze zaostrzenie polityki monetarnej w historii Polski. Co to oznaczało dla przeciętnego Kowalskiego z kredytem hipotecznym na 30 lat przy zmiennym oprocentowaniu? Jego rata wzrosła z 2000 zł. do 3200, wzrost 60%. Rodzina, która miała budżet dopięty na ostatni grosz, nagle musiała znaleźć dodatkowe 1200 zł miesięcznie. Skąd? Z oszczędności, z kredytów konsumpcyjnych, z pożyczek od rodziny. To nie jest zrównoważony model. To jest odroczenie egzekucji. Polacy mają głęboko zakorzeniony bajas kognitywny zwany home bias. Wierzymy, że polskie aktywa są bezpieczniejsze niż zagraniczne, bo są nasze. To klasyczny błąd dostępności heurystycznej, który Munger wielokrotnie krytykował w kontekście amerykańskich inwestorów, którzy trzymali 90% kapitału w amerykańskich akcjach. Widzimy PKO BP na każdym rogu ulicy, więc wydaje nam się stabilny. Widzimy PKO sponsorujące wydarzenia sportowe, ekstraklasę. wielkie kampanie reklamowe, więc musi być solidny. To nie jest analiza, to emocja ubrana w kostium logiki. Daniel Kaneman, laureat nagrody Nobla, który współpracował z Mungerem, nazwał to Thinking Fast. Myślenie szybkie, oparte na heurystykach i emocjach. Przeciwieństwem jest thinking slow, czyli racjonalna analiza danych. Polscy inwestorzy nie robią thinking slow, kupują akcje PKO, bo dziadek mówił, że to bezpieczne. To nie jest strategia inwestycyjna, to tradycja rodzinna i tradycje rodzinne niszczą kapitał. Prawda jest taka, że polski sektor bankowy ma exposure na rynek nieruchomości wynoszący ponad 60% portfela kredytowego. To oznacza, że jeśli rynek nieruchomości spadnie o 20%, banki mają problem kapitałowy, a rynek nieruchomości w Polsce jest w największej bańce od transformacji ustrojowej. Ceny mieszkań w Warszawie wzrosły ze średnio 10 000 zł za metr kwadratowy w 2015 do 16 000 w 2023. Wskaźnik ceny dochodu, czyli ile rocznych wynagrodzeń potrzeba, żeby kupić średnie mieszkanie wynosi 13 w Warszawie 10 w Krakowie 9 we Wrocławiu. Dla porównania w Berlinie ten wskaźnik wynosi 9, w Paryżu 11. Polska stolica jest droższa niż Berlin w relacji do dochodów. To nie ma sensu ekonomicznego. To jest spekulacja napędzana przez tani kredyt i przekonanie, że ceny zawsze rosną. Munger ostrzegał przed tym w kontekście kalifornijskiego rynku nieruchomości w latach 2000. Powiedział, że kiedy słyszysz zdanie tym razem jest inaczej, uciekaj, bo nigdy nie jest inaczej. Kiedy stopy NBP pozostaną wysokie przez kolejne d tr lata, a scenariusz bazowy większości analityków zakłada właśnie to. Popyt na mieszkania spadnie. Ludzie nie będą mogli dostać kredytów albo nie będą chcieli ich brać przy ratach 4000 zł miesięcznie za dwupokojowe mieszkanie na obrzeżach Warszawy. Deweloperzy zaczną obniżać ceny. Właściciele, którzy kupili na kredyt z LTV 90% zobaczą, że ich nieruchomość jest warta mniej niż dług. Część zacznie defaultować. Banki przejmą mieszkania i będą musiały je sprzedać na rynku, który już spada. To dodatkowo obniży ceny. Spirala w dół. Widzieliśmy to w Hiszpanii w 2008, gdzie ceny nieruchomości spadły o 35% w ciągu trch lat. Polskie banki, które finansowały tę bańkę, zostaną z portfelem aktywów wycenionych o 20-30% za wysoko. Oficjalny wskaźnik NPL, czyli kredytów niespłacanych wynosi dziś około 4%. Ale to dane historyczne z okresu, kiedy stopy były niskie i gospodarka rosła. W nowym środowisku NPL może skoczyć do 10 12%. Wtedy banki będą musiały zwiększyć rezerwy na złe kredyty o dziesiątki miliardów złotych. To zjewidenda, którą wszyscy kochają, zniknie. Cena akcji spadnie o kolejne 30 40%. Manger zawsze powtarzał, że każda firma musi mieć ekonomiczny MOAT, czyli fosę obronną, która chroni ją przed konkurencją. Jaką fosę mają polskie banki? Żadną realną. PKOB jest największym bankiem w Polsce. Ma 40% udziału w rynku detalicznym. 21 milionów klientów, ponad 1000 oddziałów. Ale jego przewaga wynika tylko z historii i sieci fizycznych oddziałów. To nie jest MOAT. To legacy, które w erze cyfrowej jest obciążeniem, nie atutem. Koszty operacyjne PKO wynoszą ponad 10 miliardów złotych rocznie. Znaczna część to koszty utrzymania oddziałów, które młode pokolenie w ogóle nie odwiedza. Revolute Wise N26 mają koszty operacyjne 10 razy niższe, bo działają w 100% cyfrowo. Tradycyjna bankowość umiera, a PKO próbuje konkurować obniżając opłasy, co zżera marżę. To jest race to the bottom. Manger powiedziałby: "Wyjdź z biznesu, który nie ma pricing power". Ale banki nie mogą wyjść. Są uwięzione w swoim modelu biznesowym. PKO drugi Gigant jest własnością PZU, czyli powszechnego zakładu ubezpieczeń, który jest kontrolowany przez skarb państwa. Teoretycznie to daje stabilność. Praktycznie oznacza, że PKO jest zakładnikiem decyzji politycznych. Kiedy rząd potrzebuje taniego finansowania dla swoich programów socjalnych, PKO kupuje obligacje skarbowe po stopach niższych niż rynkowe. Kiedy rząd chce pokazać, że sektor bankowy jest stabilny, KNF łagodzi wymogi kapitałowe. To nie jest kapitalizm. To hybryda państwowo-prywatna, która w kryzysie może się rozpaść szybciej niż ktokolwiek przewiduje. Munger ostrzegał przed firmami, które są zbyt duże, by upaść, bo właśnie one tworzą największe kryzysy systemowe. Rząd nie pozwoli, żeby PKO upadło? Być może, ale jeśli ratowanie będzie kosztować podatników 50, 60 miliardów złotych, to czy to naprawdę ochrona kapitału? Dla akcjonariuszy z pewnością nie. Wartość akcji zostanie rozwodniona przez emisję nowych udziałów. Obecni akcjonariusze stracą 80-90% wartości. Tak jak stało się z akcjonariuszami Lemon Brothers, Sterns, Royal Bank of Scotland w 2008. Spójrzmy na liczby bez emocji. PKOB ma kapitalizację rynkową około 42 miliardów złotych na dzień dzisiejszy. Jego wskaźnik PE Price to earnings wynosi mniej więcej 5,8. To wygląda tanio w porównaniu do światowych banków, które notują PE12. Ale tanio nie znaczy bezpiecznie. Tanio może oznaczać, że rynek już wycenia fundamentalne problemy. PKO wypłaca dywidendę około 67% rocznie. Dla przeciętnego inwestora to brzmi atrakcyjnie, ale dywidenda to nie jest zwrot z inwestycji, jeśli cena akcji spada o 15-20% rocznie. W ciągu ostatnich 12 miesięcy akcje PKO spadły z 48 zł do 36. To strata 25%. Nawet z dywidendą 7%. Total return to minus 18%. Wolisz dostać 3 zł dywidendy i stracić 12 zł na wartości akcji? To nie jest inwestowanie, to masochizm finansowy. Monger powiedziałby: "Jesteś jak ktoś, kto cieszy się z 20 centów odsetek, podczas gdy most, po którym stoisz, się rozpada. Teraz dodajmy do tego czynnik, o którym nikt głośno nie mówi, ale który jest słoniem w pokoju. Geopolityka. Polska graniczy z Ukrainą, która jest w stanie pełnoskalowej wojny z Rosją od 24 lutego 2022 roku. Nasz eksport jest silnie uzależniony od sytuacji w Niemczech, które są naszym największym partnerem handlowym. 40% polskiego eksportu idzie do Niemiec, a Niemcy są w technicznej recesji. Ich PKB w 2023 skurczyło się o 0,3%. Kiedy Niemcy kichają, Polska dostaje zapalenie płuc. Przypuśćmy scenariusz, w którym konflikt w Ukrainie eskaluje, a Europa Wschodnia wchodzi w głębszą recesję. Polska gospodarka, która rosła dzięki funduszom unijnym, taniej sile roboczej i bliskości do rynków zachodnich, automatycznie spowolni. Firmy przestaną inwestować. Bezrobocie, które dziś wynosi 5% wzrośnie do 81%. Ludzie przestaną spłacać kredyty konsumpcyjne, samochodowe, hipoteczne. Banki zostaną z portfelem toksycznych aktywów. To nie jest czarny scenariusz. To probabilistyczna analiza, którą Munger stosował przez całe życie. On pytał, co może pójść nie tak i przygotowywał się na najgorsze, inwestując tylko wtedy, gdy margin of safety był ogromny. Gdzie jest Margin of Safety w polskich bankach dzisiaj? Przy PE6 i ROE 15%. Nie widzę go. Margin of Safety istnieje, kiedy kupujesz firmę za połowę jej wartości wewnętrznej. PKO jest wycenione blisko fair value albo powyżej, jeśli uwzględnisz ryzyka strukturalne. Inflacja w Polsce oficjalnie spada. Według GUS wynosi 6,2% w grudniu 2023. Ale core inflation, czyli inflacja bazowa, która wyklucza ceny energii i żywności, pozostaje uporczywie wysoka na poziomie 8%. To znaczy, że ceny usług, edukacji, transportu, opieki zdrowotnej rosną szybciej niż chce tego NBP. Prezes Glapiński mówi w swoich konferencjach, że stopy mogą zostać obniżone w drugiej połowie 2025, ale jeśli inflacja nie zejdzie poniżej celu 2,5% plus min 1% stopy pozostaną wysokie. A wysokie stopy to śmierć dla banków, które żyją z marży odsetkowej w średnim terminie. Paradoks polega na tym, że krótkoterminowo przez rok, dwa lata wysokie stopy zwiększają zyski banków, ale średnioterminowo tr lata zabijają je przez wzrost defaultów i spadek popytu na kredyty. Munger nazywał to pozornym zyskiem, który maskuje strukturalny problem. Polski sektor bankowy zarabia teraz więcej niż kiedykolwiek w historii. PKOB osiągnął zysk netto 9,3 miliarda złotych w 2023. To rekord, ale to są ostatnie lata prosperity przed załamaniem. Akcjonariusze widzą dywidendy rekordowe i myślą, że wszystko jest w porządku. To jest klasyczna pułapka, którą Munger opisywał jako pozorna prosperity przed katastrofą. Porozmawiajmy o alternatywach. Jeśli nie banki, to co? Munger inwestował tylko w firmy, które rozumiał doskonale i które miały przewagę konkurencyjną na dziesięcile w Polsce. Takich firm jest garstka na GPW. CD Projekt ma intellectual property w postaci wiedźmina i cyberpunka, ale zarządzanie ryzykiem projektowym jest katastrofalne, co pokazał launch Cyberpunk 2020, kiedy akcje spadły z 450 zł do 130 w ciągu miesiąca. Allegro ma dominację w e-commerce. 70% udziałów w polskim rynku, ale konkurencja z Amazonem, który wchodzi agresywnie i chińskimi platformami temu Sheen, rośnie każdego kwartału. LPP, właściciel Reserved, ma sieć dystrybucji w 30 krajach, ale moda to brutal cykliczny biznes bez mołac. Dino Polska ma najlepszy model operacyjny w polskim retailu, ale wycena PE30 to za dużo jak na sklepy spożywcze. Gdybym był mungerem dzisiaj w Polsce, prawdopodobnie trzymałbym 80% kapitału w gotówce lub obligacjach skarbowych z krótkim terminem zapadalności, d tr lata maksymalnie. Nie dlatego, że jestem pesymistą, ale dlatego, że opcjonalność jest cenniejsza niż pozorny zysk 56% rocznie. w toksycznym środowisku pełnym ryzyk niewidocznych dla większości. Jest jeszcze jeden element, który musimy omówić dogłębnie. Psychologia tłumu. Polacy mają historyczne doświadczenie z hiperinflacją lat 90. Plan Balcerowicza, denominacja złotego w 1995. Więc starsze pokolenie, które ma dziś 6070 lat, pamięta co to znaczy stracić wszystko w jeden dzień. Młodsze pokolenie urodzone po 1995 nie pamięta. Dla nich obecna inflacja to abstrakcja. Liczby w telewizji. Kupują mieszkania na kredyt z LTV Loan to Value 90 95%. Wkład własny 5% wierząc ślepo, że ceny nieruchomości zawsze rosną. Widzieli ostatnie 15 lat wzrostów i ekstrapolują to w nieskończoność. To jest recency bias. Tendencyjność najnowszych danych. Manger ostrzegał przedtm kontekście Dotom Bubble w 1999. 2000. Ludzie widzieli Cisco rosnące przez 5 lat z dóch do dolarów do 80 i myśleli, że to nigdy się nie skończy. Cisco dzisiaj notuje 48 dolarów. 24 lata później ktoś, kto kupił na szczycie nigdy nie odrobił strat. W Polsce dziś widzimy to samo w nieruchomościach. Młody człowiek, który kupił mieszkanie w Warszawie na Białołęce za 15 000 za metr w 2023 na kredyt 30letni przy stopach 7%. Może się obudzić za tr lata z mieszkaniem wartym 10 000 za metr i długiem wyższym niż wartość nieruchomości. Co wtedy zrobi? Będzie spłacał przez 30 lat mieszkanie, które jest warte mniej niż dług? czy zdefoltuje zniszczając historię kredytową na dekadę? To nie są przyjemne pytania, ale ktoś musi je zadać. Jeśli dotarłeś do tego momentu, prawdopodobnie czujesz dyskomfort, może nawet złość. To dobrze. Dyskomfort to pierwszy krok do racjonalnej decyzji. Munger zawsze mówił, że inwestowanie to nie jest o byciu najinteligentniejszym, to jest o unikaniu głupoty systematycznie. A trzymanie kapitału w polskich bankach w obecnym środowisku jest głupotą udokumentowaną danymi. Nie dlatego, że polskie banki są złe per se. Zarządzanie jest kompetentne, technologia sprawna, ale dlatego, że ryzyko makroekonomiczne, geopolityczne, demograficzne nie jest kompensowane potencjalnym zwrotem. Risk reward ratio jest katastrofalne. Jeśli masz akcje PKO, PKO, MBANku, Santander Bank Polska, zadaj sobie pytanie bez emocji. Dlaczego je trzymam? Czy to racjonalna analiza fundamentów, czy emocjonalne przywiązanie do znanych nazw? Czy to dywersyfikacja portfela, czy home bias? Odpowiedz szczerze samemu sobie, a potem działaj konsekwentnie według wniosków. Wróćmy jeszcze na moment do tematu regulacji, bo to kluczowe. NBP i KNF, Polski nadzór Finansowy, Komisja Nadzoru Finansowego, wprowadzają wymogi kapitałowe zgodne z Basel Tro. To teoretycznie chroni banki przed niewypłacalnością poprzez bufory kapitałowe CT1 powyżej 10 11%. Ale Basel 3 został zaprojektowany na podstawie lekcji z kryzysu 2008. Wtedy problemem było subprime, sekuryzacja śmieciowych kredytów, CDO, CDS. Obecny kryzys jest inny fundamentalnie. Teraz problemem jest inflacja strukturalna, stopy procentowe, które mogą pozostać wysokie przez 5, 10 lat. Deglobalizacja, fragmentacja łańcuchów dostaw, starzenie się społeczeństw, geopolityka. Regulacje są zawsze reaktywne, nigdy proaktywne. Munger wielokrotnie krytykował regulatorów CS Fed za to, że walczą z ostatnią wojną, nie z następną. Przygotowują się na kryzys bankowy jak w 2008, ale nie przygotowują się na kryzys stakflacyjny jak w latach 70. Polscy regulatorzy robią dokładnie to samo. Mają narzędzia do zwalczania kryzysu frankowego, testy warunków skrajnych, stres testy, które sprawdzają co się stanie, jeśli frank wzrośnie do 5 zł, ale nie mają narzędzi do zwalczania kryzysu stakflacyjnego w środowisku geopolitycznego, chaosu, wojny tuż za granicą, embarg energetycznych recesji w Niemczech. Niektórzy czytelnicy powiedzą: "Ale banki to dywidendowe krowy." PEKO płaci 67% dywidendy rocznie. PKO płaci 5% to dobry, stabilny cashflow, pasywny dochód. Odpowiedź Mangera byłaby prosta i bezlitosna. Dywidenda to nie jest zwrot z inwestycji, jeśli cena akcji spada o 20% rocznie przez 3 lata. To jest iluzja bezpieczeństwa, którą ludzie kupują, żeby usprawiedliwić złe decyzje. Wolisz dostać 100 zł dywidendy rocznie i stracić 2000 na wartości akcji? Total return to jedyne, co się liczy. A total return polskich banków w scenariuszu bazowym, nie pesymistycznym, bazowym na najbliższe 3 lata jest negatywny min 10-1% rocznie. Ktoś może powiedzieć, ale przecież w długim terminie wszystko się odbije. Kings odpowiedział na to klasycznie. In the long run, we are all dead. Mer dodałby. W długim terminie firmy bez mołają albo wegetują. Polskie banki będą wegetować jak japońskie banki przez ostatnie 30 lat. Jest jeszcze coś, o czym musimy szczerze porozmawiać. Polityka i demografia łącznie. Polska ma wybory parlamentarne w 2027, wybory prezydenckie w 2025. Obecny rząd Koalicji Obywatelskiej po 8u latach rządów PiS prowadzi politykę fiskalną, która nie jest fundamentalnie różna. Deficyt budżetowy przekracza 5% PKB. Wydatki socjalne 800 plus, 134 emerytura, rozbudowa armii, zakup sprzętu wojskowego z USA, Korei. Wszystko to finansowane z długu publicznego. Dług publiczny rośnie, przekroczył 55% PKB, zbliża się do 60%, co jest konstytucyjnym progiem wymagającym drastycznych cięć. W normalnych okolicznościach rynek obligacji wymusiłby dyscyplinę fiskalną. Rentowności obligacji 10oletnich poszłyby w górę. Koszt obsługi długu wzrółby. Ale NBP skupuje obligacje skarbowe, monetyzując częściowo dług. To jest droga do katastrofy walutowej. Długoterminowo złoty może stracić na wartości wobec euro i dolara o kolejne 20-30% w ciągu tr lat. Co to oznacza dla banków? To oznacza, że wartość ich kapitału mierzona w twardych walutach euro, dolar spada dramatycznie. To oznacza, że zagraniczni inwestorzy, którzy trzymają około 30% akcji polskich banków uciekają masowo. To oznacza, że likwidność na GPW wysycha, a bez likwidności system bankowy zamiera jak organizm bez krwi. Widzieliśmy to w Argentynie wielokrotnie. ostatnio w 2001, Turcji w 2018, Wenezueli permanentnie. Polska nie jest Argentyną. Mamy silniejsze instytucje. Jesteśmy w Unii Europejskiej, ale mechanizmy gospodarcze są identyczne uniwersalnie. Munger zawsze podkreślał kluczową kwestię, że kluczem do długoterminowego sukcesu jest inwestowanie w biznes, który ma pricing power, zdolność do podnoszenia cen bez utraty klientów. Czy polskie banki mają pricing power realnie? Teoretycznie tak, bo mogą podnosić opłaty za przelewy, prowadzenie konta, karty kredytowe, ale praktycznie nie, bo konkurencja z fintechami, neobankami i bankami zachodnimi jest brutalna i bezwzględna. Młodzi Polacy, pokolenie Z urodzone po 2000 otwierają konta w rewolutach, gdzie mają wszystko za darmo. Przelewy międzynarodowe po kursie międzybankowym, karty wirtualne, krypto, akcje, wszystko w jednej aplikacji. PKO odpowiada obniżając opłasy, wprowadzając darmowe konta dla młodych, co zżera marżę operacyjną. To jest klasyczny race to the bottom, wyścig na dno. Manger powiedziałby: "Bez wahania, wyjdź z tego biznesu natychmiast". Ale większość inwestorów nie wyjdzie, bo są przekonani emocjonalnie, że tym razem będzie inaczej, że Polska jest inna, że nasze banki są lepiej zarządzane. Nigdy nie jest inaczej. Historia nie powtarza się dokładnie w tej samej formie, ale rymuje się perfekcyjnie, jak powiedział Mark Twain. Ostatni element układanki demograficznej to brutalna matematyka. Polska starzeje się szybciej niż większość krajów europejskich, za wyjątkiem Włoch i Portugalii. W 2054 30 lat od teraz, co trzeci Polak będzie miał powyżej 65 lat. Według prognoz GUS współczynnik dziści wynosi 1,3 dziecka na kobietę, znacznie poniżej poziomu zastępowalności 2,1. Starsze społeczeństwo to mniej kredytów hipotecznych, mniej kredytów konsumpcyjnych, mniej wzrostu gospodarczego strukturalnego, więcej obciążeń dla systemu emerytalnego i zdrowotnego. Banki żyją z wzrostu akcji kredytowej. Jeśli populacja w wieku produkcyjnym spada, wzrost kredytów spada automatycznie. To jest matematyka demograficzna, nie opinia ekonomistów. Japonia pokazała przez ostatnie 30 lat jak wygląda sektor bankowy w starzejącym się, kurczącym się społeczeństwie. Japońskie banki notują PR na poziomie 56 od lat 90. Nie rosną. Przetrwają pewnie, ale nie tworzą wartości dla akcjonariuszy. Dywidendy symboliczne 23%. Ceny akcji stagnują dekadami. Polski sektor bankowy zmierza dokładnie w tym samym kierunku, nieuchronnie. Za 10, 15 lat będziemy mieli zombie banks, które istnieją, ale nie generują realnych zwrotów. Podsumujmy wszystko bez upiększania rzeczywistości. Polski sektor bankowy stoi przed trzema egzystencjalnymi współzależnymi zagrożeniami. Po pierwsze, kryzys kredytów hipotecznych wywołany wysokimi stopami procentowymi NBP i spadającymi cenami nieruchomości w największych miastach. Po drugie, ryzyko geopolityczne bezprecedensowe związane z wojną w Ukrainie, destabilizacją Europy Wschodniej, recesją w Niemczech. Po trzecie, strukturalny spadek wzrostu gospodarczego, wynikający z demografii, starzenia się społeczeństwa i braku wzrostu produktywności. Żadne z tych zagrożeń nie jest obecnie w pełni wycenione w akcjach banków na GPW. Rynek zachowuje się jakby to był spokojny 2019, ale to nie jest 2019, to jest niestabilny 2024 i świat fundamentalnie się zmienił na niekorzyść tradycyjnej bankowości. Charlie Manger umarł 28 listopada 2023 roku, mając 99 lat, miesiąc przed setną rocznicą urodzin. Przed śmiercią w ostatnich wywiadach powiedział publicznie, że obecny rynek globalny to największa bańka spekulacyjna, jaką widział w swojej niemal stuletniej życiowej perspektywie. mówił głównie o amerykańskim rynku akcji, techo kryptowalutach, ale zasada jest uniwersalna i ponadczasowa. Bańki zawsze pękają bez wyjątku. Pytanie fundamentalne nie brzmi czy, tylko kiedy i jak brutalnie. A kiedy pęknie bańka kredytowa nieruchomościowa w Polsce, większość ludzi straci kapitał bezpowrotnie, bo będą trzymać akcje banków do samego końca, przekonani psychologicznie, że to tylko tymczasowa korekta techniczna. Polskie banki nie upadną wszystkie oczywiście. System jest za duży, rząd nie pozwoli, ale niektóre banki średnie mogą upaść, zostaną przyjęte za złotówkę, a nawet te największe, które przetrwają dzięki wsparciu państwa, zniszczą wartość dla akcjonariuszy prywatnych poprzez rozwodnienie kapitału, cięcia dywidend, stagnację cen akcji przez dekadę. To nie jest czarny pesymistyczny scenariusz wymyślony dla clickbait. To jest najbardziej prawdopodobny scenariusz bazowy na podstawie wszystkich dostępnych twardych danych makroekonomicznych, demograficznych, geopolitycznych. Co więc robić konkretnie jako indywidualny inwestor? Nie jestem licencjonowanym doradcą finansowym, ale jeśli byłbym nim, zastosowałbym filozofię Mungera. Sprzedaj banki stopniowo bez paniki. Trzymaj większość kapitału 60-80% w gotówce PLN lub obligacjach skarbowych dwu, trzyletnich. Czekaj cierpliwie na prawdziwe okazje inwestycyjne z Margin of Safety, które pojawią się nieuchronnie, kiedy panika osiągnie szczyt, a wszyscy będą sprzedawać w desperacji. Manger czekał na takie momenty latami, dekadami. W 2008-2009 kupił akcję Bank of America Wells Fargo za ułamek ich wartości wewnętrznej, bo wszyscy inni sprzedawali w totalnej panice, myśląc, że system bankowy upadnie całkowicie. zarobił miliardy. Dziś sytuacja jest diametralnie odwrotna. Wszyscy kupują banki masowo, myśląc naiwnie, że ryzyko jest niskie, bo dywidendy są wysokie. To jest moment, żeby być defensywnie w gotówce maksymalnie. Nie dlatego, że jesteś tchórzem bez odwagi, ale dlatego, że jesteś racjonalny i szanujesz dane. A racjonalność oparta na faktach w długim terminie zawsze bez wyjątku wygrywa z emocjami. Jeśli ten 20minowy materiał zmienił fundamentalnie twoje myślenie o polskich bankach, podziel się nim z kimś, kto potrzebuje tej niewygodnej perspektywy. Większość polskich inwestorów detalicznych traci pieniądze systematycznie, bo nikt w mainstreamowych mediach finansowych nie mówi im całej prawdy bez konfliktu interesów. Prawda jest niewygodna, boli, ale jest absolutnie konieczna dla przetrwania kapitału. Munger całe swoje 90letnie życie mówił niewygodne prawdy publicznie i właśnie dlatego został jednym z najbogatszych, najmądrzejszych ludzi na świecie. partner Warena Bofetta przez 60 lat. Nie dlatego, że był genialny matematycznie, miał IQ 180, ale dlatego, że był brutalnie uczciwy wobec siebie i wobec obiektywnych danych rzeczywistości. Potrafił powiedzieć: "Nie wiem". Potrafił powiedzieć: "Si myliłem". Potrafił czekać cierpliwie. Bądź uczciwy wobec siebie dzisiaj. Spojrz krytycznie na swoje portfolio bez emocjonalnych filtrów. Zadaj sobie najtrudniejsze, najbardziej niewygodne pytania i działaj konsekwentnie, zanim będzie definitywnie za późno na ochronę twojego kapitału.