UnitedHealth notuje spadek o 50% | Bliżej Giełdy, Bartek Szyma [UnitedHealth Group – analiza spadków]

Dzień dobry. Dzień dobry. Dzień dobry. Ja nazywam się Bartek Szyma i zapraszam was wszystkich na dzisiejsze spotkanie z cyklu Bliżej giełdy. Tutaj mamy naszą superancką armę. Dobra, tutaj mamy naszą superancką animację startową. Dajcie mi proszę znać tradycyjnie, czy widać, czy słychać. I jeżeli widać, jeżeli słychać, to będziemy zaczynali nasze dzisiejsze spotkanie. Dzisiaj mamy dosyć ciekawą spółkę, spółkę, o którą dużo osób prosiło, a mianowicie United Health Group. A więc spółkę z branży ubezpieczeniowej, z branży ubezpieczeń zdrowotnych ze Stanów Zjednoczonych. Natomiast oczywiście jeszcze zanim przejdziemy do samej spółki, no to muszę tutaj tą kwestię formalną przekazać. A więc pamiętajcie proszę, że to nie jest w żaden sposób porada inwestycyjna. My tutaj porad inwestycyjnych nie udzielamy. Ja nie jestem doradcą inwestycyjnym. Także pamiętajcie o tym, żeby przeprowadzić własną analizę, jeżeli cokolwiek z tych informacji was zaciekawi. Dzień dobry, Magdo. Dzień dobry, Kamilu. Piszecie, że słychać, więc super. Możemy przechodzić w takim razie do naszego dzisiejszego spotkania i my jesteśmy tutaj. Dobrze, więc tak. Będę się starał dzisiaj streszczać. O nie, nie jesteśmy tutaj. Coś źle. Tu też nie. Dobra, sekundka, bo się pogubiłem się w tym, które mamy tutaj mieć. Y, a o to dobra, pogubiłem się ze scenami. Która scena jest tą właściwą sceną, ale już jestem za dużo tego wszystkiego. Dobrze jestem dzisiaj. Chciałbym, żebyśmy skończyli. Rzeczywiście ja wiem, że ja grożę za każdym razem, że skończymy, że skończymy na czas, że skończymy w te pół godziny, które są de facto przewidziane dla tego dla tego spotkania. Natomiast no dzisiaj mam nadzieję, że nam się uda rzeczywiście zmieścić z czasem, tym bardziej, że jest tuż przed konferencją Wall Street i ja się powoli szykuję do wyjazdu, ponieważ w czwartek jeszcze muszę prowadzić dodatkowe warsztaty, więc chciałbym dzisiaj faktycznie skończyć na czas. Dobrze, zacznijmy od krótkiej sytuacji na wykresie tej spółki. A więc widzimy, że jest to podmyt, który ostatnio zaliczył bardzo solidne tąpnięcie. Myślę, że chyba nie jest nikomu jakby nikt się nie zdziwi, czy jakby nikt nie pominął tej spółki. Może inaczej ta spółka jest każdemu znana. To chciałem powiedzieć. Polski język czasami bywa trudny do wykorzystania. Od szczytów mamy spadek o około 50%, niecałe 40, no 48% przeceny. No i oczywiście ta przecena wywołana kilkoma czynnikami. No pewnie ten najbardziej taki kojarzący się czy najbardziej czynnik, który każdy z nas najbardziej będzie kojarzył, to są oczywiście te kwestie związane związane no z prezesem, z tym co się wydarzyło. z tym co się wydarzyło, czyli z morderstwem prezesa United Health Group, które miało miejsca miejsce w 4 grudnia 2024, więc dosyć dosyć świeża historia. No Stany Zjednoczone żyły tą y tą sprawą dosyć mocno. No ale od tego czasu również w samej spółce zaszło trochę trochę zmian, trochę no jak to powiedzieć problemów innych niż y innych niż to to nieszczęśliwe wydarzenie. No generalnie United Health nie jest postrzegany jako nazwijmy to przyjazny konsumentowi podmiot. Jest to jedna ze spółek, która ma jeden z najwyższych jedna ze spółek, która ma jeden z najwyższych. No tak. Znowu polski język jest trudny. Jest to spółka, która ma jeden z najwyższych odsetków odrzuconych roszczeń ubezpieczeniowych. A więc no pojawiają się takie zarzuty, że spółka w pewien sposób, no w pewien sposób właściwie, że zarabia na nieszczęściu, na nieszczęściu ludzi. Pamiętajmy, że w Stanach Zjednoczonych nie ma takiego formalnego ubezpieczenia państwowego. Generalnie polegać to na ubezpieczeniach prywatnych. Ten sektor ubezpieczeniowy oczywiście jest poddawany rozmaitej krytyce. Nie dzisiaj będziemy o tym, dzisiaj jakby nie ma czasu, żeby o tym rozmawiać. To nie jest ta, to nie jest analiza szeroka rynku ubezpieczeń zdrowotnych w Stanach. Natomiast no jest to spółka, która zaliczyła solidne problemy związane właśnie z yyy odrzucaniem tych roczeń, bo im więcej tych roczeń zostanie odrzuconych, tym większa yyy tym większa no teoretycznie dla spółki m tym większy zysko nie musi wypłacać ubezpieczeń albo ewentualnie wypłaca te ubezpieczenia dużo dużo niższej wysokości czy dużo niższej wartości niż wynikałoby z polisy. Dodatkowo, żeby dopełnić tego obszaru związanego z problemami tej spółki, więc nie tylko wizerunkowa klapa, która no stała się stała się, tak powiem, publiczną kwestią w Stanach Zjednoczonych po zabójstwie prezesa. Natomiast no spółka również zaliczyła kilka kilka problemów związanych. po pierwsze z Departamentem Sprawiedliwości, który będzie wczynał postępowanie, czyli śledztwo w sprawie potencjalnych oszustw, których spółka miałaby się dopuścić w związku z rozliczeniami Medicare, czyli tej tej części akurat tej części akurat takiej państwowej ubezpieczeń. I już wam tutaj yyy już się tutaj dzielę z wami. Dobra, jest ty tą częścią yyy z takich ubezpieczeń bardziej powiedzmy państowych niż prywatnych. No więc mamy to wszczęcie wszczęcie postępowania, co doprowadziło do spadek do spadku kursu na poziomie aż 11%, czyli jakby kurs akcj akcje przeceniły się o 11% po tej informacji. Dodatkowo mamy no szereg problemów związanych z biznesem spółki, a mianowicie mamy tak po pierwsze wycofane prognozy i w maju, czyli świeżo obecnie właściwie no w tym miesiącu, który który mamy teraz bieżący, czyli maj 2025, spółka odwołała czy wycofała swoje prognozy na rok 2025. No i no i no i no też nie spotkało się to jakoś z takim podejściem, no powiedzmy inwestorzy tego nie przyjęli, nie przyjęli w jakiś dobry sposób, więc analitycy z Wall Street poobniżali poobniżali ocenę spółki po wycofaniu tych prognoz. No i żeby było te prognozy miały wcześniej jakby poprzednio spółka prognozowała, że zarobi między 29,5 a 30arów w 2025 roku na akcje. Taki miałby zysk na akcje. Natomiast na dzisiaj ta bieżąca prognoza, którą spółka ma wobec swoich wyników na bieżący rok to jest 26 a 26,5, czyli około czyli około 3,5 dolara spadły, czy jakby zostały ścięte te prognozy na ten rok, czyli mamy plus minus 10% 10% rewizję i to z kolei doprowadziło do 20% przeceny do 20% przeceny akcji spółki. Co my tam jeszcze mamy ciekawego? posypały się właśnie te downgradyy ze strony analityków i mamy tak co ja sobie tu zapisałem, że Bank of America obniżył rekomendacje z 560 do 350 $ar. Dla przypomnienia dzisiaj ten kurs jest 322, więc plus minus no tu byłaby jak tu byłoby jakieś pole do wzrostu. Raymond James obniżył rekomendacje z do market. Potem mamy AirBC Capital Markets, które obniżyło z 525 do 355, więc dosyć podobnie jak Bank of America i Bernstein obniżył prognozy, tą cenę docelową akcji do 377 doarów na akcję. Więc to są takie najbardziej najbardziej bieżące informacje z samej spółki. No i pewnie teraz wypadałoby jeszcze przedstawić czym się ta spółka zajmuje. Więc rzućmy sobie szybko okiem na stronę relacji inwestorskich. No i generalnie jest to duży ubezpieczyciel. Dobra, będziemy mieli. A czy my tu mamy jakąś prezentację? Bo tak szczerze powiedziawszy to byłoby chyba najwygodniej po jakąś prezentację sięgnąć spółki. Właśnie tu nie widzę nie jest to jakaś najbardziej przyjazna nie jest to jakaś najbardziej przyjazna strona internetowa tej spółki ale dobra no to w takim razie w takim razie zerkniemy sobie na to jak to guru focus prezentuje na na diagramie Sankea i będziemy się już z tego, że tak powiem dalej tym dalej się posługiwać czyli tak mamy sobie tutaj guru focus i zobaczmy ten diagram sanke który nam pokazuje jak wyglądają segmenty działalności tej [Muzyka] spółki. Nie, tutaj troszkę niżej. Dobra, więc tak. Dominującym, jak widać, dominującym segmentem biznesowym jest United Healthc, który odpowiada za 70 prawie 5% przychodów, około 300 miliardów dolarów przychodów. I drugi to jest segment Optum, który jest segmentem takich usług zdrowotnych i technologii. Jakbyśmy sobie tak dokładniej mieli wgłębić się w to, czym się poszczególne segmenty zajmują, no to United Healthc to jest dział, który odpowiada za świadczenie usług ubezpieczeniowych i generalnie zarządza tymi świadczeniami zdrowotnymi. I on się składa jakby z czterech takich podsegmentów czy z czterech działów, tak może byśmy to to mogli określić. Mamy employer and individual, czyli indywidualne plany zdrowotne dla pracodawców. Znaczy może inaczej plany zdrowotne dla pracodawców i dla klientów indywidualnych. Potem mamy Medicare and Retirement, czyli plan, który jest skierowany do osób powyżej 65 roku życia. Potem mamy community and state, czyli programy, które są realizowane przez stan, czyli na przykład Medicate. I to są te programy, które są dofinansowywane, a więc zapewniają opiekę na przykład osobom o niskich dochodach i no tych grupach społecznych, które są w jakiś sposób wrażliwe. Jak wiemy, w Stanach Zjednoczonych ta poprawność czy ta ta to ten podział na grupy społeczne jest zapewne dużo dużo szerszy niż niż w Polsce. Więc nie wnikając, bo tu łatwo jest się potknąć o jakieś jakieś kwestie związane z poprawnością polityczną, więc nazwijmy to tak ładnie wrażliwym grupą społecznym, żeby tak tą tą korporacyjną nową mowę trochę uskuteczniać. No i na końcu mamy segment Global, który świadczy usługi ubezpieczeniowe i zdrowotne poza Stanami Zjednoczonymi. Tam był rynek przede wszystkim Ameryki Południowej, ale ta część została została sprzedana. Y i dalej mamy ten nasz optum, czyli yyy optum, który z kolei dzieli się na optum, tak jak tutaj nawet widzimy. Ciekawe, że United Health nie jest podzielony, a Optum z kolei jest podzielony. I optum mamy tak. Optum to jest dział, który się koncentruje na tych usługach zdrowotnych i technologii, tak jak mówiłem, oraz zarządzaniu danymi. I mamy tu trzy jednostki: Optum RX, Optum Health i Optum Inside. najważniejszym jak popatrzymy to one się one się tutaj sumują do powyżej stówki, ale jeszcze są te te eliminacje korporacyjne, więc jakby nie przejmujmy się tym, jak to Guru Focus akurat rozbija. W każdym razie najważniejszą częścią czy tym tą tym opisem biznesowym samego sektora segmentu optum to jest tak health mam bezpośrednia opieka zdrowotna która sprowadza się do zarządzania opieką nad pacjentami i jakimś tam promowaniem z zdrowego stylu życia potem mamy insight czyli właśnie analiza danych technologie informacyjne usługi doradcze z kolei kierowane już bezpośrednio do tych podmiotów które działają na na rynku opieki zdrowotnej w Stanach Zjednocz I ostatnia rzecz, czyli Optum RX, który zarządza świadczeniami farmaceutycznymi, w tym dystrybucją leków i usługami aptycznymi. Tu znowu trzeba zrobić pewną pewną dygresję, pewną pewne dopowiedzenie, ponieważ w Stanach Zjednoczonych inaczej niż chyba w większościach, większości krajów europejskich ta opieka zdrowotna dzieli się na tą, która dotyczy bezpośrednio tych czynności powiedzmy podejmowanych czy wizyt u lekarza. Może w ten sposób, a osobno y te świadczenia farmaceutyczne, czyli jakieś dofinansowania do leków, my to mamy w jednym NFZe, natomiast Amerykanie w zależności od swojego ubezpieczenia mają dofinansowaną dofinansowany pobyt w szpitalu bądź tam wizytę u specjalisty, ewentualnie mają dofinansowaną dofinansowany zakup leków, czyli to co u nas dofinansowuje NFZ. Yyy i my tego nawet nie widzimy, że powiedzmy kupujemy pewne leki znacznie poniżej teoretycznie ich cen rynkowych, bo to są świadczenia dofinansowane przez NFZ. Tak, w Stanach Zjednoczonych to zależy od tego jaki rodzaj ubezpieczenia mamy y wykupiony, ale jakby to dofinansowanie leków też jest, tylko to po prostu są świadczenia farmaceutyczne. Tak to jest, tak to jest określane i to jest to jest rzecz, którą się zajmuje Optum RX. No i generalnie jeżeli chodzi o sam model biznesowy tej spółki to moglibyśmy powiedzieć, że to jest spółka, która jest zintegrowana pionowo, czyli on z jednej strony łączy ubezpieczenia zdrowotne z takim bezpośrednim świadczeniem usług medycznych i zarządzaniem danych, tak? Czyli ona ma jakieś tam swoje usługi medyczne, zarządza danymi, czyli no w tej chwili to jest bardzo modny temat, szczególnie w przypadku sztucznej inteligencji, gdzie te dane są na wagę złota. są nawet podmioty, które specjalizują się w handlowaniu tymi danymi oczywiście tam w pewny w pewien sposób zanonimizowanymi. No ale na dzisiaj dane to jest potęga i i to co się mówi na na takich kręgach powiedzmy osób zajmujących się sztuczną inteligencją to można czy w ogóle machine learningiem, bo to jest szerszy trochę szerszy trochę obraz i tego samego zjawiska. No to jest kwestia tego, że te dane, które mamy pozwalają po pierwsze świadczyć lepsze usługi medyczne. No więc z jednej strony ten Optum Inside rzeczywiście ma tą możliwość. Im więcej mamy danych, tym większa szansa, że ta diagnoza będzie lepsza, tudzież potencjalne leczenie będzie lepiej nacelowane. W tej chwili w ogóle idziemy w kierunku jakichś terapii celowanych, tak? Czyli niekoniecznie chcemy podawać szerokie spektrum załóżmy antybiotyków, tylko chcemy wycelować tym lekiem w konkretne schorzenie, co zresztą też jest istotne z perspektywy tego nadużywania antybiotyków i antybiotykooporności sporej ilości bakterii w tej chwili. Natomiast to znowu jakby to jest temat szerszy, więc zostawmy zostawmy to. Generalnie dane są w tej chwili bardzo istotne i niejeden podmiot potrafi robić miliardowe przychody ze sprzedaży właśnie na samym handlu danymi. Więc ubezpieczyciel, który ma dostęp do tych danych, na pewno ma tutaj dość interesujący obraz sytuacji. No i oczywiście spółka przez ten ten sposób swojego działania no ma jakby pod kontrolą cały łańcuch wartości w opiece zdrowotnej, tak? Czyli zaczynamy od tego ubezpieczenia, potem mamy usługi medyczne, usługi farmaceutyczne i zarządzanie danymi. Więc generalnie to jest kombinat, który w zasadzie świadczy wszystko. Natomiast na dzisiaj, tak jak mówię, tym głównym zarzutem oprócz oczywiście zbyt dużego współczynnika odrzuceń, jeżeli chodzi o ubezpieczenia, no mamy mamy te zarzucen te zarzuty dotyczące Medicare Advantage i potencjalny konflikt interesów, który jakby wynika z tego, że spółka z jednej strony świadczy usługi ubezpieczeniowe, a z drugiej strony świadczy, że tak nie wiem czy by to można było powiedzieć, likwiduje te szkody zdrowotne pacjentów, tak w cudzysłowie, czyli świadczy też te usługi medyczne. No ale ale jakby odkładając to na bok za chwilę się będziemy nad tym zastanawiać. Natomiast na dzisiaj liczba pacjentów czy liczba konsumentów, liczba klientów spółki to jest 148 milionów osób na całym świecie. Więc tak się tak się kształtuje biznes tej spółki. Tak ta spółka sobie tak ta spółka sobie funkcjonuje, tak działa. A więc a więc to tyle, jeżeli chodzi o przedstawienie tego modelu biznesowego. Przejdźmy do finansów. Z zaraz będziemy sobie robić pewne zastrzeżenia dotyczące tego, jakie ja tutaj przyjąłem, jakie ja tutaj przyjąłem rozwiązania, czy co ja prognozuję, że w tej spółce się może zadziać. Natomiast zacznijmy od tej części historycznej, bo to ona nam kreśli to tło na podstawie którego później wykonujemy prognozę. Więc nie wiem, może to delikatnie jeszcze powiększę, żeby było lepiej widać. No więc jeżeli chodzi o przychody ze sprzedaży, no to te wzrosły no niemalże trzykrotnie od 2015 roku. Ze 157 miliardów, no powiedzmy trochę ponad dwukrotnie, może trzykrotnie to przesadziłem do 400 miliardów dzisiaj i jest to wzrost, średnioroczny wzrost o 11%, więc całkiem przyzwoita dynamika przychodów ze sprzedaży. Dalej mamy ebiddę, która rośnie w tempie od, znaczy jakby rośnie od 12,7 miliarda do prawie 28 miliardów w roku 2024. Przy czym jeszcze warto zauważyć, że ten rok 2024 był rokiem niezbyt korzystnym, bo wtedy mieliśmy spadek EBIT do 22%. Więc ogólnie mamy mamy dynamikę Ebiddy na poziomie 9,2% średniorocznie. Natomiast gdybyśmy uwzględnili, gdybyśmy pominęli ten spadek z roku 24, no to Ebinda rośnie gdzieś w zbliżonym tempie do przychodów ze sprzedaży, co zaraz sobie zobaczymy na marżach. Jeżeli chodzi o zadłużenie, spółka zwiększa to zadłużenie mniej więcej w tym samym tempie, co przychody ze sprzedaży czy ebidę. A więc zadłużenie rośnie z 32 do 70 prawie 7 miliardów dolarów. Natomiast spółka też ma dosyć dużo gotówki i ekwiwalentów na rachunkach. Ze 112 miliardów wzrost do 462 miliardów. Więc patrząc na patrząc na oczywiście to jest to jest ubezpieczyciel, więc tutaj też trzeba mieć trochę z tyłu głowy, że że te te nadwyżki gotówkowe, no one są też na ze względu na to, że spółka ma polisy, które są które są długoterminowe, więc tut jakby się nie będę do tego specjalnie specjalnie przywiązywał, tak patrząc taką jadąc, że tak w cudzysłowie to określę, taką tradycyjną FV ebiddę, ona będzie ujemna. Dlatego ja tutaj zrobiłem jakby drugie drugie rozwiązanie trochę trochę inaczej tą ebidę licząc. Więc generalnie ta ebidda dla spółki utrzymuje się w przedziale około 10. Tutaj jakby mediana tej Ebidy za ostatnie za ostatnie 25 lat to jest 10 z kawałkiem 10,4. Natomiast za ostatnie 10 lat to jest 137. Więc widzimy, że w ostatnich latach ta Ebidda była jakby wycena tej spółki po prostu była wyższa niż niż historycznie. Natomiast co do zasady, generalnie ubezpieczyciele mają trochę mają trochę większy kłopot w warunkach niskich 100% niż wysokich 100%. Więc można uznać, że ostatnie lata tych podwyżek stó%owy akurat dla ubezpieczycieli są korzystne. Szczególnie jeżeli weźmiemy pod uwagę, że w zasadzie spółki ubezpieczeniowe zarabiają na dwóch nogach, czyli jakby spółka może być rentowna ze względu na dwa rodzaje zdarzeń, że tak się wyrażę. Czyli z jednej strony mamy spółkę, która dobrze m kalkuluje ryzyko, czyli określa składki w taki sposób, aby one były, aby te premie, które otrzymuje pokrywały w całości koszty funkcjonowania, no i oczywiście wypłacanych odszkodowań. I więc spółka może być bezpośrednio rentowna na poziomie tego swojego, tej swojej podstawowej działalności ubezpieczeniowej. Natomiast spółka no oczywiście też reinwestuje, czy jakby może nie nie reinwestuje, tylko inwestuje te składki, które dostaje od nas. Za nie kupuje papiery wartościowe, skąd stąd takie duże są właśnie te pozycje gotówkowe i ta tradycyjnie liczona ebinda nie jest najlepszym rozwiązaniem. Y znaczy F to Ebinda nie jest najlepszym rozwiązaniem. Więc drugi, druga noga biznesowa czy jakby drugi, drugi trzon działalności tej spółki to jest po prostu zarabianie na przykład na odsetkach, bo w większości wypadków tego typu papiery wartościowe to są jakieś bezpieczne papiery dłużne, rządowe czy no myślę, że głównie rządowe. Zdarzają się oczywiście też też papiery powiedzmy jednostek samorządowych, że tak się wyrażę, jeżeli chodzi o Polskę. Z tym, że pamiętajmy o tym, że w Stanach Zjednoczonych trochę inaczej te zasady funkcjonują i na przykład w Polsce samorząd czy miasto generalnie nie może upaść, bo wtedy te te zobowiązania przejmuje na siebie szczebel rządowy. Oczywiście wtedy wchodzi jakiś zarząd komisaryczny i tak dalej. mieliśmy chyba takich przypadków raptem z tego co ja kojarzę jedną czy jeden czy dwa które zahaczały gdzieś o rynek katalist ale nie pamiętam w tej chwili nazwy tego tego podmiotu. Natomiast w Stanach Zjednoczonych pamiętajmy o tym samorządy, czyli miasta mogą upaść i tu zdaje się, że poprawcie mnie jeżeli się mylę, ale zdaje się, że Detroit było takim miastem, które które zbankrutowało. No więc w każdym razie jakby patrząc na tym jak funkcjonują ubezpieczyciele mają ten swój swój trzon biznesowy, ale też ten inwestycyjny. I patrząc na przykład na rynek polski mamy PZU. Tak jakby trochę nawiązując do tego, jak to funkcjonuje. Nasprawdzie PZU to jest trochę trochę inny rodzaj biznesu ubezpieczeniowego, ale żeby to żeby to wyjaśnić no to PZU jest bardzo dobrym ubezpieczycielem, który zarabia i na składkach i na inwestycjach. Natomiast są też tacy ubezpieczyciele, którzy już nie wymieniając nazwy, którzy zarabiają na przykład tylko i wyłącznie na tej części ubezpieczeniowej, czyli mają dumpingowe ceny, tak to nazwijmy, czy takie ceny, które powodują, że biznes nie jest rentowny na poziomie ustalania składki, zarządzania ryzykiem, no ale nadrabiają sobie to tymi tą tą częścią inwestycyjną. No i właśnie tutaj dochodzimy do tego etapu, że te wyższe te wyższe stopy procentowe szczególnie przy ubezpieczycielach, którzy mają duży duży kawałek tych obligacji bezpiecznych, no to wyższe stopy procentowe są generalnie co do zasady pozytywnie odbierane jako długoterminowe. Czyli jeżeli kupujemy jakiś papier, na przykład nie wiem, amerykańskie obligacje skarbowe 30letnie, no to jeżeli to jest ze stałym oprocentowaniem, no to możemy się spodziewać, możemy się cieszyć z dużych, wysokich odsetek przez kolejne lata. Natomiast oczywiście jeszcze dochodzi do tego ten moment, w którym zmieniają się stopy procentowe, bo to też jest jakby istotne z perspektywy ubezpieczyciela. Jeżeli dochodzi do sytuacji, że spadają stopy procentowe, to portfel obligacyjny ubezpieczyciela idzie do góry. Czyli skoro wiemy, że kolejne obligacje będą emitowane z niższym kuponem niż te, które my już w tej chwili mamy, to rynek jakby dostosowuje ceny tych obligacji, które my mamy już w tej chwili w portfelu, czyli te, które były kupione w zeszłym miesiącu, rok temu i półtora roku temu, do tego, żeby one co do zasady dawały taką samą rentowność do wykupu jak te obligacje, które będą emitowane z tym niższym kuponem. Czyli spada spadają stopy procentowe. Obligacje, które płaciły do tej pory x%, one będą miały wyższą cenę niż niż te obligacje, które będą nowo emitowane, żeby wyrównać te kupony. Ale oczywiście to jest sytuacja jednorazowa, ona nie wpływa za bardzo na przepływy, bo spółki generalnie starają się trzymać te obligacje do wykupu. Natomiast w drugą stronę to również działa. Czyli jeżeli dochodzi do podwyżek stóp procentowych, no to mamy do czynienia z sytuacją, w której ten portfel obligacyjny jest jego wycena jest spada, więc spółka teoretycznie ma niższy zysk netto niż mogłaby niż de facto wynikałoby to z rzeczywistych z rzeczywistych operacji, tak? bo po prostu spada wycena rynkowa instrumentów, które ta spółka posiada. I tak naprawdę nie nie jest to ani ani przychód spółki, ani koszt spółki, no ale jest to ta y ta wartość taka niegotówkowa, która wpływa na na zmianę wartości portfela. Więc pamiętajmy o tym, że generalnie przy ubezpieczycielach takie takie sytuacje występują. Dobrze, więc Ebiddę, ebiddę trochę inaczej sobie policzyliśmy. No i teraz tak, to co musimy uwzględnić w tym naszym w tym naszym scenariuszu, no to jest kilka kwestii. Z jednej strony zbliża się, czy jakby zbliża się już jesteśmy w fazie obniżek 100%. być może trochę zatrzymanych przez Donalda Trumpa i dalej nie wiemy co się będzie działo, więc zobaczymy. Jakby zaraz będę chciał trochę obniżyć tą prognozę, którą tu mam w tej chwili pokazaną tą 4%, bo wydaje mi się, że lepiej być trochę bardziej ostrożnym, więc to jest ten czynnik ryzyka. No z drugiej strony oczywiście mamy te rosnące koszty inflacyjne trochę związane z tym z tą opieką zdrowotną i zeświadczeniem usług zdrowotnych i ubezpieczeniowych. Po trzecie mamy dosyć negatywną prasę. No i po czwartej widzimy te problemy spółki w obniżonych prognozach, czyli jakby spółka sama z siebie przyjmuje, że że tej prognozy, że że teraz będzie gorzej. Może w ten sposób spółka przyjmuje, że że najbliższy najbliższy rok może być może być ciężki. A zobaczymy, co będzie co będzie w przyszłości. Więc pomimo tego dużego spadku, dzisiejsza wycena United na poziomie FV TBA to jest 943. No i mamy analitycy spodziewają się, że spółka będzie rosnąć w tempie 8,9% na poziomie przychodów ze sprzedaży. Natomiast nie mamy żadnego, nie mamy żadnej prognozy na poziomie zysku, czyli jakby nie ma tych prognoz dotyczących zysku. Te 8,9 to jest trochę poniżej tego, co mieliśmy historycznie na poziomie 11%. Natomiast jeszcze mówiliśmy trochę o tych marżach, więc widać, że ta marża była względnie stała, delikatnie rosła właściwie w ostatniej dekadzie poza tym, poza tym wyjątkiem z z ubiegłego roku, ale ostatnie kilka lat marża jest w zasadzie bardzo bardzo stała, nawet nie ma tej pół, no gdzieś około pół punktu się zmienia. Więc co do zasady spółka, spółki ubezpieczeniowe też nie charakteryzują się jakimiś wybitnymi marżami, więc też też trzeba mieć na na uwadze. Dobrze. No i teraz tak, taka wstępna pierwsza prognoza, którą którą wykonałem to jest około 4%, ale ona się składa z kilku z kilku 4% wzrostu wyniku w najbliższych latach i uznałem, że ta mediana wyceny ze względu na po pierwsze niezbyt dobrą pracę spółki oraz zbliżające się trudniejsze uwarunkowanie makro moim zdaniem przynajmniej, ale to się dotyczy całej całej gospodarki amerykańskiej powoduje, że wracamy wracamy w okolice tej mediany 25letniej raczej niż tej mediany 10letniej, więc zakładam, że ta końcowa wycena spółki to oscylowałaby w okolicach 10. No i wzrost zakładam w okolicach 4%, czyli czyli no tak z jednej strony historycznie było tak, że że Mediana Ebiddy czy Ebidda przepraszam rosła w tempie nieco wolniejszym niż przychody ze sprzedaży. Natomiast tak jak mówiliśmy z pominięciem tego roku 24 powinno powinny to być dosyć zbliżone wartości. Natomiast ja znowu próbuję odzwierciedlić tą tą zmianę w w otoczeniu makro. Y, więc ta prognoza dodatkowo uwzględnia jeszcze jedną rzecz. Mówiliśmy o tych, o tych awanturach z, mówiliśmy o tych awanturach związanych z nieprawidłowym wyc nieprawidłową wyceną usług. Tak to wam pokazywałem, że Departament Sprawiedliwości, gdzie my to mieliśmy, że Departament Sprawiedliwości dochodził, to było tu dochodzi tych tych czy prowadzi dochodzenie związane z z rozliczeniami Medicare. No i oczywiście no jest potencjał na to, żeby spółka zapłaciła jakieś kary. No więc to też warto byłoby w jakiś sposób odzwierciedlić. No i teraz oczywiście pytanie, czy te kary wystąpią, czy one nie wystąpią. Ten scenariusz, który tu widzicie, jest już jakby z uwzględnioną pewną karą. Starałem się oszacować te widełki na podstawie historycznych danych dotyczących dotyczących tego, ile spółki mogłyby płacić y czy potencjalnie jakby jeżeli były takie historie yyy związane na przykład z 3M czy z Johnson and Johnson tudzież innymi dużymi podmiotami, które w Stanach Zjednoczonych płaciły jakieś kary. No więc wtedy ta mediana taka tych tych możliwych tych możliwych do nałożenia na spółkę kar patrząc tylko i wyłącznie stricte historycznie, bo też nie mam wiedzy prawniczej ani nie jest nie specjalizuje się jako w tym rynku prawnym Stanów Zjednoczonych ta kara sięgałaby około 25 miliardów dolarów co w ciągu 10 lat ja to modeluję na 10letnią na 10letni jakby modeluje wpływ tego na 10letni cash flow spółki przekładałoby się na dwa 27,5 dolara, czyli średnio 2,76 dolara na akcji, gdyby ta kara została nałożona w takiej wysokości. No i wtedy zakładając tą karę, zakładając to, że spółka ma tą wycenę na poziomie FA tut bidda 10 i ten wzrost wyników na poziomie 4% już jakby nie modeluje tego, że teraz te wyniki spadną, a w przyszłym roku one odbiją dużo mocniej. Zakładam jakiś tam stały stały wzrost wyników na poziomie 4%. No więc wtedy ta spółka dawałaby około 15% średniorocznie. przy założeniu realizacji tych tych wcześniej omawianych wyników, tak? Czyli 4% wzrostu wyników, wycena na poziomie V2 bit 10, czyli troszeczkę powyżej tej dzisiejszej wyceny, no i ta kara na poziomie 25 miliardów. Natomiast przy poziom jakby przy przy tym jaka ta spółka jest duża i jak duży free cash flow generuje, to w zasadzie nawet gdybyśmy tą karę zwiększyli do 100 miliardów dolarów, to nie będzie to miało jakiegoś drastycznego przełożenia, czyli cztery razy większą karę. nałożyli potencjalnie na tą spółkę w zależności od tego jakich tam uchybień się potencjalnie może być tak, że ta kara w ogóle nie wystąpi. No ale gdyby wystąpiła cztery razy wyższa, czyli ten trochę scenariusz ryzykowny, no to mamy wpływ, to jest około 11 do$lar arów na akcję, na cztery razy więcej po prostu. I ostatecznie nam by się ta cena, ta, ta stopa zwrotu z skurczyła z 14,9 bodaj do 1401. Więc taki scenariusz, scenariusz z dużą karą. niewielkim wzrostem, ale wciąż wzrostem i delikatną, bardzo skromną poprawą poprawą wyceny. Więc wydaje się, że patrząc na to jakie ta spółka ma przed sobą perspektywy, mając z tyłu głowy, że te kary w Stanach Zjednoczonych to różne bywają. Pamiętajmy o tym, że ciężko jest na jakby dokładnie przewidzieć jakie te kary mogą wystąpić. No tutaj wydaje mi się, że 100 miliardów to już jest naprawdę duża kara, że takich takich kart to się raczej to się raczej takie kary się raczej nie trafiają, ale no ale biorąc pod uwagę prasę, jaką ta spółka ma obecnie i te nastroje amerykańskie może być gdzieś tam realistyczne założyć, że takie kary, że takie kary wystąpią. Gdybyśmy jeszcze tutaj chcieli być bardziej konserwatywni, powiedzmy zmniejszyli ten wzrost do 2% średniorocznie, no to i tak spółka wygląda na interesującą, bo generowałaby mniej więcej 12,67 zakładając wystąpienie tej dużej kary, a zakładając, że nie byłoby tej kary w ogóle, no to mielibyśmy około 14% średnio rocznie. No więc spółka tak czy inaczej wygląda interesująco. Oczywiście z ryzykami, tak jak mówię szczególnie te ryzyka prawne są bardzo trudne do szacowania, natomiast no wydaje mi się, że względnie to sobie zamodelowaliśmy, więc możemy jeszcze wyjść z tego scenariusza 2%owego i zobaczyć sobie jaka jest jaka jest analiza wrażliwości. I dzisiejsza cena akcji to jest 3189. Więc zobaczmy sobie jakie jaka jest wrażliwość tego modelu na dane wejściowe. No i tak by to się mniej więcej tak by to się mniej więcej kształtowało. Rozpisując sobie tutaj kilkadziesiąt tych przypadków. Więc weźmy sobie najbardziej skrajne przypadki uwzględniając oczekiwaną końcową FV2 biddę i oczekiwany końcowy wzrost. Więc zakładając ten wzrost dużo mniejszy, dużo jak dużo, no z dwóch do 1.6 i tą końcową F to Ebidę na poziomie koło 6,6. Mamy około 12% średniorocznie w tym scenariuszu. Natomiast zakładając skrajnie optymistycznie, czyli wzrost wyceny do prawie 15 punktów i tempo wzrostu na poziomie około 2,4 mamy 16,4% średniorocznie. Zakładając skrajnie pesymistycznie, że kupimy spółkę o 20% drożej i ten oczekiwany mnożnik będzie na poziomie 656, to ta nasza stopa zwrotu będzie w okolicach 10 1016, czyli gdzieś w okolicach rynkowej stopy zwrotu. Natomiast optymistycznie zakładając, że kupimy akcję spółki 20% taniej, a jej krańcowa wycena będzie na końcowa, nie krańcowa będzie na poziomie 14,6, no to mamy tą średniorczą stopę zwrotu na poziomie mniej więcej 19%. No i znowu ostatnia ostatnia para parametrów, czyli cena i oczekiwane tempo wzrostu. Więc pesymistycznie zakładając, że kupimy 20% drożej i tempo wzrostu będzie jednak mniejsze niż to oczekiwane, czyli wyniesie niecałe 2%, no to mielibyśmy średnioroczną stopę zwrotu 11,58. Natomiast zakładając w drugą stronę, czyli skrajnie optymistycznie zakładając, że cena akcji będzie o 20% niższa, czyli kupimy jeszcze po 20% przecenie w stosunku do dzisiejszej ceny, czyli po 255 do$arów plus minus. yy a jednocześnie to końcowe tempo, oczekiwane tempo wzrostu będzie na poziomie 3,2, to będziemy mieli około 18% średniorcznie. Więc spółka wygląda interesująco. Oczywiście tak jak mówię z z tym z tym z tym podejrzeniem yyy, że no może być że może być różnie, jeżeli chodzi o kwestie związane z problemami prawnymi. No i oczywiście z tym wizerunkiem. Na razie nie widać tego jakoś dramatycznie wycofywania się inwestorów, czy nie inwestorów, ale wycofywania się wycofywania się yyy ubezpieczeniobiorców, tak byśmy to chyba nazwali, szczególnie w podstaż dużych zakładów pracy czy czy dużych pracodawców, którzy w Stanach Zjednoczonych są głównymi głównymi nabywcami. Czyli to jakby to większość tych ubezpieczeń jest refundowana przez pracodawcę. No więc pracodawca mając pakiet ubezpieczeń dla dużej grupy pracowników, on ma lepszą pozycję negocjacyjną. Więc to nie Kowalski sobie negocjuje z UNH, tylko powiedzmy, no nie wiem, strzelam Microsoft, jeżeli kupuje dla swoich pracowników te ubezpieczenia, to to Microsoft negocjuje z UNH, więc na razie przynajmniej nie widzę tych nie widzę tego, żeby się jakoś nadzwyczajnie wycofywali. Natomiast no jest to pewnego rodzaju ryzyko. Jeżeli to ryzyko wizerunkowe się zrealizuje, no to rzeczywiście tutaj może być dużo gorzej. A kończąc już nasz wątek, jeżeli chodzi o analityków, oczekiwanie analityków wobec tej spółki, no to na dzisiaj analitycy uważają, że jest około 20% 21% potencjału wzrostu do końca przez najbliższe 12 miesięcy. Na 26 rekomendacji mamy 19 kup, siedem, trzymaj, żadnej sprzedaj. Najniższa cena to jest 308 do$arów przy tej cenie, którą dzisiaj mamy czy teraz mamy na bieżąco, bo to jest na bieżąco 32263. Natomiast najwyższa wycena to jest 552, jeżeli chodzi jeżeli chodzi o to postrzeganie rynkowe. Więc jeszcze raz rzut oka na wykres. Spółka wygląda, tak jak mówię ciekawie, natomiast jest też ryzyko odpowiednie. Dobrze, to tyle z mojej strony. Teraz pytanie, pytanie do was, pytanie o pytania. Jeżeli nie ma pytań, to będziemy kończyć. Zmieściłem się. No nie w pół godziny, ale ale udało mi się streścić w ciągu 40 minut, więc jest to pewnego rodzaju sukces. Dobrze, poczekam jeszcze sekundkę na pytania. Dobra, nie ma pytań, więc dziękuję wam bardzo za dzisiejsze spotkanie. Z tego co kojarzę słyszymy się w przyszłym tygodniu, bo zamieniłem się z Przemkiem. Zamieniłem się z Przemkiem naszymi spotkaniami. I jeżeli macie jakieś pomysły na spółki, jeżeli macie jakieś konkretne podmioty, które chcielibyście przeanalizować z rynku amerykańskiego, to możecie zostawiać mi w komentarzach informacje w komentarzu pod filmem, nie w komentarzach na czacie, tylko w komentarzu pod filmem, bo do tego jest łatwiej wrócić. A tymczasem życzę wam miłego wieczoru i do zobaczenia, do usłyszenia. za tydzień.