Duże spadki obligacji znanego dewelopera! Czy inwestorzy Ghelamco mają powody do paniki? [Obligacje Ghelamco i Catalyst]

Kupiłeś sobie obligacjeę, miał być relaksik, a nagle budzisz się i widzisz, że zjechały o 40% w dół. Brzmi jak akcje z portfela spekulanta albo krypto. Tak, ale niestety to nie ten przypadek. To realna sytuacja na obligacjach korporacyjnych. Tym razem w roli głównej obligacje sporego dewelopera Gelamco Invest. spółki uznawanej za jeden z filarów całego rynku Catalist, gdzie handluje się właśnie obligacjami korporacyjnymi, między innymi dziś balansuje ten sam filar na granicy utraty zaufania inwestorów. W tym materiale pokażę wam co się dzieje z Galamko, czemu ich obligacje się walą i czy można traktować to jako okazję. Zapraszam. Partnerem odcinka jest XTB, Polski Dom Makchlerski, gdzie możesz inwestować całkowicie bez prowizji do nawet 100 000 EUR obrotu miesięcznie. Dzięki XTB możesz również odebrać całkowicie bezpłatnie pełny kurs dla początkujących o inwestowaniu. Więcej o nim na końcu materiału. Dołącz do ponad 2100 inwestorów w strefie premium DNA. To najlepsze miejsce do inwestycyjnej i finansowej edukacji również dla ciebie. Dziękuję wam za wszystkie prawie 70 000 waszych subskrypcji. Pomóżcie temu kanałowi dalej się rozwijać i zostawcie swoją już teraz. [Muzyka] [Aplauz] [Muzyka] Pierwsze sygnały ewentualnych problemów Gelamco pojawiły się na przełomie marca i kwietnia 2025 roku, kiedy ceny obligacji tej spółki zaczęły gwałtownie spadać. To z reguły dość nietypowe zjawisko, no bo rynek obligacji korporacyjnych charakteryzuje się zazwyczaj dość niewielką zmiennością. A takie podobne stres testy przychodzą dopiero wtedy, kiedy naprawdę coś się dzieje. Czasem to coś potrafi być jedynie pustym strachem, jak chociażby w przypadku obligacji CCC z początku 2023 roku, kiedy też zaczęły być chwilowo notowane nawet po 65% wartości nominalnej. No a dziś po tym spadku nie ma śladu. Obligacje są nawet notowane z premią po ponad 100% nominału. No ale zanim jeszcze przejdę do samego Gelamko, to może chwila wyjaśnienia, jak to rozumieć. W końcu rynek obligacji notowanych jest tak, mam wrażenie o wiele mniej u nas popularny niż rynek akcyjny. Obligacja na rynku notuje się w procencie wartości nominalnej. Jeśli obligacja ma wartość nominalną, czyli tyle po ile zostanie kiedyś wykupiona, rzędu na przykład 1000 zł, to notowanie jej na rynku po 68% oznacza notowanie po 68% wartości nominalnej, czyli w tym wypadku to będzie jakieś 680 zł. Z kolei notowanie po 100,25% oznacza z kolei notowanie po 1025 zł. Naturalnie obligacje poza wartością nominalną wypłacają też odsetki, na przykład 5% rocznie, a w efekcie takie obligacyjne wyprzedaże potrafią czasem dać inwestorowi nawet lepiej zarobić niż akcje. No bo pomyślcie tylko o tym. Jeśli obligacja ma wykup na przykład za 2 lata i przez te 2 lata ma płacić 5% odsetek, a jej wartość nominalna to ten 1000 zł i obecnie notowana jest po 60%, to o ile spółka nie zbankrutuje i faktycznie zrealizuje swoje zobowiązania, to mówimy o potencjalnym zysku ponad 80%. A jedyne do czego tego potrzebujemy, to żeby spółka nie zbankrutowała. Wszystko jedno jak będzie się rozwijać. Ważne, żeby nie zbańczyła. W końcu jeśli kupię coś za 600 zł, coś co za 2 lata odkupią ode mnie po 1000 zł, a w międzyczasie jeszcze dostanę dwa razy po 50 zł, no to mój łączny zysk będzie wynosił ponad 80%. Do tego wszystkiego w zasadzie nie ryzykuję nawet wszystkiego, co zainwestowałem, bo kupując akcje jestem ostatni w kolejce do podziału, gdyby spółka się faktycznie wywaliła, a kupując obligacje jestem wyżej w tej drabince. Realnie prawie zawsze obligatariusze przy bankructwie spółki dostają przynajmniej część swoich środków z powrotem. Raz będzie to 10% wartości obligacji, raz 20, raz 30, ale naprawdę rzadko kiedy nic. To sprawia z kolei, że takie obligacyjne przeceny potrafią być naprawdę bardzo dobrymi okazjami. No tylko jest jeden warunek, żeby spółka nie zbankrutowała. A gdy wyceny notowanych obligacji się walą na łeb, no to rynek jednak o coś się niepokoi. Teraz będziemy przechodzić do dzisiejszego bohatera Gelamco. Najczęściej obligacje są emitowane po cenie 100 lub 1000 zł i oprocentowane według stawki Vibor powiększonej o marżę, która co do zasady odzwierciedla jako tako ryzyko emitenta. Na przykład obligacje banku PKO zapadające w styczniu 2027 mają oprocentowanie Wibor sześciomiesięczny plus 0,66%. No to jest niziutka marża, która sugeruje, że ryzyko bankructwa banku jest bardzo, bardzo, bardzo małe, a te papiery są co do zasady bardzo bezpieczne. Dla porównania obligacje cyfrowego Polsatu mają marż na poziomie 3,85%, co z kolei oznacza, że inwestorzy postrzegają Polsat jako bardziej ryzykowny niż taki bank PKO i oczekują trochę wyższego wynagrodzenia. Gelamco na swoich obligacjach, które zapadają na przykład w styczniu 2028 oferuje marżę w wysokości aż 5%. A pamiętajcie, że do tego doliczamy Wibor. W efekcie oprocentowanie tych obligacji przy obecnych stopach procentowych przekracza 10%. Cała marża w tym wypadku jest już pewnym sygnałem ostrzegawczym, żeby nie pakować wszystkich swoich środków w obligacje takiej spółki. Oprocentowanie wygląda kusząco, jasne, no ale coś za coś. I tym, czymś jest obecnie wzrost ryzyka bankructwa. No i twój stres. I spójrzmy teraz na przykład obligacji Gelamco GHE0226. Od momentu emisji w 2023 roku do początku marca 2025 ich cena się waha w przedziale 98,5 do 102,5. To oznacza maksymalne odchylenie o te 2,5% od wartości nominalnej. Nic niesamowitego. Ale pod koniec marca spokojne dotąd obligacje zaczęły gwałtownie tracić na wartości. Pierwszy lokalny dołek osiągnęły około połowy kwietnia. Niektóre serie obligacji Gelanco pospadały wtedy nawet do 75% wartości nominalnej. No ale potem to się odwróciło. Z czego wynikała ta pierwsza fala spadku cen obligacji do połowy kwietnia? Niepokój na rynku wywołał wtedy przede wszystkim sposób w jaki firma poinformowała o zmianach kadrowych. Dość lakoniczny komunikat był o rezygnacji sześciu z 11 członków zarządu. Spółka podkreśliła, że menadżerowie pozostają na stanowiskach dyrektorskich, a zmiany nie wpłyną na działalność operacyjną. Faktyczny zarząd jednak skurczył się tak naprawdę do jednej osoby, dyrektora finansowego Jarosława Jukiela. Informacja o tych zmianach do tego pojawiła się z opóźnieniem. Rezygnacje nastąpiły już 18 i 19 marca, ale ogłoszone je dopiero trzy tygodnie później, korzystając z prawnych możliwości do opóźnienia komunikatów rynkowych. I tutaj chwila cytatu. Zmniejszona liczba członków zarządu usprawni proces podejmowania decyzji, dzięki czemu wszyscy interesariusze będą mogli skupić się na swojej głównej roli. Bla bla bla. Taki był komunikat. No na moje oko to raczej wygląda na próbę ewakuacji ze statku i jakąś próbę uniknięcia być może większych konsekwencji niż na rzeczywistą próbę usprawnienia procesu decyzyjnego. No ale oczywiście to jest moje przypuszczenie, to nie jest fakt. Dodajmy jednak, że wcześniej Galamko przesunęło też termin publikacji raportu rocznego z 31 marca na 30 kwietnia. No w przypadku rezygnacji członków zarządu to też dość duży sygnał ostrzegawczy. Styl komunikacji i niejasności wokół tego były dość nerwowe dla rynku. No i nerwowe reakcje części inwestorów faktycznie przełożyły się na same notowania. Na rynku Catalis doszło wtedy do tej wyprzedaży obligacji, które jeszcze niedawno były notowane z premią. Polska część grupy Gelamco była dotąd uznawana za jednak dość stabilnego emitenta. Jeden z takich filarów i ostoi całych całego rynku katalist. Środki pozyskiwane od inwestorów instytucjonalnych, indywidualnych służyły tej firmie w finansowaniu rozwoju nieruchomości, głównie biurowych, a od niedawna też mieszkaniowych. Gramcoinvest, bo w zasadzie to jest firma, która emituje obligacje w Polsce, jest jednak jedynie polską spółką zależną należącą do międzynarodowej grupy Gelamco, której to centrala znajduje się w Belgii. Tymczasem belgijski właściciel ma już od jakiegoś czasu kłopoty finansowe. Wysokie stoły procentowe zwiększyły koszty obsługi zadłużenia i wyhamowały też aktywność inwestorów do kupowania budynków. W efekcie zagraniczna spółka Matka boryka się z naprawdę wielkim zadłużeniem i z naprawdę sporymi problemami. Biuro prasowe polskiej spółki zapewniało co prawda, że firma spłaci wszystkie swoje zobowiązania w ustalonych terminach, no ale mimo wszystko rynek jakoś w to na długo nie uwierzył. Fakt, że ceny obligacji trochę odbiły w drugiej połowie kwietnia, ale z początkiem maja rozpoczęła się druga fala wyprzedaży, w trakcie której powstaje ten materiał. Niektóre z serii obligacji zaliczyły nawet spadek do poniżej 60% wartości nominalnej. Co było powodem tej drugiej fali wyprzedaży? No otóż audytor spółki podważył jej zdolność do dalszego kontynuowania działalności, czyli w istocie rzeczy zaprzeczył zapewnieniom spółki, że wszystko będzie cacy. Można powiedzieć, że jest średnio. To chyba super. Oczywiście, że super. KPMG wskazało na istotne zagrożenie dla kontynuacji działalności spółki. Główne zastrzeżenia wynikają z wysokiego poziomu zadłużenia oraz napiętej sytuacji płynnościowej. Zgodnie z raportem finansowym spółka Granbero Holdings to jest taki podmiot, który odpowiada za te faktyczne operacje Gelamco w Polsce, miała na koniec 2024 roku oprocentowane zobowiązania krótkoterminowe sięgające prawie 170 milionów euro. Krótkoterminowe to takie, które trzeba spłacić do 12 miesięcy. Jednocześnie jej wynik finansowy wynosił minus 190 milionów euro, a wartość dostępnej gotówki to 33 miliony euro. No to nie wystarczy nawet na pokrycie 1/5 zobowiązań. Co gorsza, w 2024 roku spółka wykazała ujemne przepływy operacyjne, co oznacza ni mniej ni więcej, że jej bieżąca faktyczna operacyjna działalność przynosi realną utratę gotówki. Podczas gdy rok wcześniej przepływy z działalności operacyjnej były dodatnie i wynosiły 25 milionów euro na plusie to w 2024 spadły do minus 32 milionów euro. Dodatkowo firma wydała więcej na inwestycje niż w poprzednim roku, a jednocześnie pozyskała mniej środków od wierzycieli. No i audytor wskazał, że choć trwają próby refinansowania długu oraz sprzedaży części aktywów, to jednak jest duża niepewność co do możliwości realizacji tych działań. A to z kolei rodzi poważne pytania o to, czy grupa ma szansę działać w przyszłości. Do tego wszystkiego pogarsza się sytuacja całej grupy kapitałowej, do której należy polskie Gelanko. Ta cała grupa kapitałowa międzynarodowa zakończyła rok 2024 ze stratą netto wysokości 324 miliony prawie euro na minusie wobec 32 milionów euro rok wcześniej. Mimo deklarowanej redukcji zadłużenia audytorzy sygnalizują ryzyka związane z utrzymaniem płynności także na poziomie spółki matki. A to też jest problem, bo gdyby problemy leżały tylko w Polsce to istniałaby jakaś szansa na ratunek od matki. Tymczasem ta matka jest schorowana, niedołężna i ma naprawdę malutką rentę. raczej nie pomoże, choćby bardzo, bardzo chciała. I w odpowiedzi na te wyzwania właściciele Gelamco, tego międzynarodowego Gelamko, rodzina Gens podjęła działania mające na celu pozyskanie dodatkowych środków. Według spółki międzynarodowej zawarto już umowy zabezpieczające znaczną część belgijskich obligacji, a ich wykup ma nastąpić zgodnie z harmonogramem. No ale teraz wróćmy do sprawozdania finansowego polskiego Grandbero Holding spółki odpowiedzialnej za działalność Gelanko w Polsce, które zostało publicikowane późnym wieczorem 30 kwietnia, bardzo niedawno i tuż przed wyprzedażą. W raporcie znalazła się informacja, że Glamco Poland Holding zainwestowało, chociaż chyba powinienem powiedzieć, zainwestowało łącznie 56 milionów euro w swoją spółkę matkę Gelamcoin Invest, te międzynarodowe co kwota stanowi 30% ujemnego wyniku netto spółki. Firma tłumaczy ten krok inwestowaniem przez spółkę matkę w nowe obszary takie jak centra danych. No trochę taka klasyczna zagrywka. wspomnij obecnie o AI albo data center i licz wszyscy się będą cieszyć. To jednak wygląda bardziej, to znowu tylko moje zdanie, na transfer w celu ratowania kondycji centrali. Trudno to uznać za rozsądny ruch dla polskiego obligatariusza, zwłaszcza, że polska część grupy sama ma swoje problemy. Mimo rozliczenia sprzedaży Wars Unit w drugiej połowie roku 2024 wskaźniki płynności całego dewelopera spadły, zwłaszcza w zakresie płynności gotówkowej. A to z kolei budzi podwójny niepokój, bo zbycie tak dużego aktywa powinno poprawić sytuację i zwiększyć poziom gotówki, ale w bilansie trudno dostrzec jakąkolwiek wyraźną poprawę po tej transakcji. Wars of Unit to wieżowiec zlokalizowany w centrum Warszawy przy rązie Daszyńskiego. Ma 200 m wysokości, został oddany do użytku w 2021 roku. No i obecnie sprzedany. Tylko dla Gelamco niewiele to zmieniło. Obecna przecena obligacji spółki jest pierwszą tak dużą wyprzedażą. A jeszcze do połowy 2023 spółka naprawdę cieszyła się względnym spokojem na rynku. Jednak tak naprawdę to już w drugiej połowie 2023 było widać jakieś pierwsze sygnały, że coś zaczyna się kruszyć. Spółka zaczęła wtedy sięgać po krótkoterminowe pożyczki, emitować bardzo niewielkie serie obligacji, a to nie są działania, które wpisywały się w dotychczasowy poprzedni, przeszły styl działania Galamco i już wtedy wzbudziły jakieś pierwsze podejrzenia. No ale większość rynku to olała. Sytuację na krótko poprawiła właśnie wspomniana sprzedaż Warso Unita na bardzo krótko i wypowiedzi przedstawicieli spółki, ale nagłe odejście większości zarządu, no to już był wielki dzwonek alarmowy, że chyba jednak te wypowiedzi mogły nie być do końca szczere. Obecnie na rynku Catalyst notuje się 10 serii obligacji Gelamco. 9 jest notowane w złotych, jedna jest notowana w euro. Wszystkie straciły na wartości. Najmocniej przecenione naturalnie zostały te z najdłuższym terminem wykupu. Serie zapadające w najbliższym czasie odnotowały relatywnie niewielkie spadki. Te ceny wciąż potrafią utrzymywać się powyżej 90% nominału czasem nawet, ale obligacje z terminem wykupu w latach 2027-202 zaliczyły kolosalny krach. No to oczywiście jest rozsądne, bo Gelamco nie zawali się jutro, będzie w stanie funkcjonować przez najbliższe pewnie nawet miesiące i obsługiwać te najszybciej zapadające serie, ale im dłszy termin wykupu, tym to ryzyko, ryzyko, że coś się stanie, mocno rośnie. Glamcoin Invest samo przyznało w sprawozdaniu, że ma lukę płynnościową. Dlatego planuje skorzystać z takich źródeł finansowania jak między innymi wsparcie od grupy kapitałowej, od matki, emisja kolejnych serii obligacji skierowanych do szerokiego grona inwestorów i sprzedaż wybranych aktywów. No na pierwsze bym raczej nie liczył, skoro sama matka ma problemy. Drugie z kolei będzie raczej cholernie drogie, bo tak szybko ludzie nie pożyczą pieniędzy znowu Gelamko, zostaje trzecie. No i na wyprzedaży aktywów można faktycznie trochę pojechać. Pytanie, jak daleko? W 2024 spółka musi wykupić dwie serie obligacji. Pierwsza o wartości 30 milionów w lipcu, a druga o wartości 170 milionów złot we wrześniu. W sumie to jest 200 milionów złot, czyli niecałe 50 milionów euro. Tymczasem Grandbero Holdings, które posiada 100% udziału w Glamcoin, miało na koniec 2024 32 miliony euro na koncie. y, no przy wyprzedaży jakichś aktywów te dwa elementy się jakoś tam wspinają, ale następne trzy serie są do spłaty już w lutym 2026 roku o łącznej kwocie 240 milionów złotych. I tutaj już może być trudniej, chyba że coś się zmieni. Problemy na obligacjach Gelamco to jest taka kwintesencja trzech problemów całego tego rynku. Po pierwsze duża zależność od międzynarodowej grupy. Nawet gdy polska spółka trzymała się okej, to obligacje i tak dostałaby po głowie w przypadku problemów matki, a już zwłaszcza, jeśli córka zaczęłaby dotować tą matkę tak, jak chyba jest w tym wypadku. Po drugie, narastający problem źle zgranego terminu zbierania należności i wierzytelności. W toku, jak rynek nieruchomości komercyjnych budował swoje problemy przez wysokie stopy procentowe i częściowe zmiany modelu pracy na całym świecie postkoronawirusowym, to tacy deweloperzy jak Gelamco wpadli w pułapkę, z której naprawdę trudno wyjść. Budowa projektu zajmuje dużo czasu. Musisz go finansować emisjami obligacji. Robisz to coraz krótszymi emisjami, no bo nic się nie zepnie. Jak raptem wypuścisz emisję na 5, 6, 10 lat z oprocentowaniem 10%, to z kolei obniża wiarygodność, bo wysokie odsetki jeszcze bardziej podbija oprocentowanie tych krótkoterminowych obligacji, a do tego potem czasem wymusza likwidację aktywów. No to jest błędne koło. Błędne koło, z którego naprawdę trudno się wydostać. A po trzecie płynność. Bo co by nie mówić o tym wielkim spadku obligacji Gelanco to ten kolosalny bądź co bądź spadek odbywa się na giga niskich obrotach. Jasne to obroty wyższe niż normalnie na tym rynku, ale dalej są one śmiesznie niskie. Seria GHE0327, obroty rzędu 100 000 dziennie i to już jest dużo. Seria GHE 1027. Obroty rzędu 240 000 dziennie i to już jest kolosalnie dużo. 240 000. Seria GHE 026 obroty rzędu 5000 zł. To jest typowy problem luk płynności na tym rynku. Obligacje korporacyjne co do zasady nie są płynnym rynkiem wtórnym. Każdy inwestor niby myśli, że może je w razie czego sprzedać i nie czekać do wykupu, ale prawda jest taka, że rzadko kiedy da się to zrobić bez jakiejkolwiek straty, jeśli mówimy o więcej niż jednej obligacji. Dlatego ja osobiście lubię łapanie okazji na tym rynku, ale tylko w ostateczności. Obligacje CDC były taką ostatecznością, ale CDC to biznes, który jak się uprzesz, to zetniesz koszty o 50%. i firma przeżyje. W przypadku Gelanko tak nie jest. No więc czy to jest okazja? Spadek stóp procentowych teraz, który się odbywa pomoże trochę złapać oddechu dla firmy, więc nie jestem tu przesadnie zmartwiony o ewentualny szybki upadek całego Gelamco Invest, zwłaszcza, że mają jeszcze aktywa na sprzedaż, mają dobre działki, mają biurowiec vibe, wszystko to można upłynnić. Jeśli ktoś lubi wrażenia, no to te serie zapadające w 2,25 byłbym raczej spokojny. T226 no zależy, ale wszystko co potem jest większą loterią. Mimo wszystko tak czy inaczej to nie jest zabawa dla mało doświadczonych inwestorów. Wbijcie sobie do głowy, że obligacje korporacyjne wbrew pozorom i nazwie obligacje wcale nie są bezpieczniejszym instrumentem niż akcje. I to warto zapamiętać. Zwłaszcza jeśli zaczynacie albo jesteście na początku swojej drogi, to powinniście według mnie skupić się jednak na akcjach. A do tego będziecie już potrzebować dobrego konta na start. najlepiej takiego gdzie nie ma prowizji. W XTB nie zapłaćcie prowizji do 100 000 € obrotu miesięcznie. A do tego, jeśli w trakcie zakładania konta wykorzystacie kod DN na rynku, teraz widoczny na ekranie to otrzymacie dostęp do specjalnie przygotowanych materiałów dla początkujących inwestorów, dzięki którym dowiecie się jak najlepiej można tą swoją inwestycyjną przygodę zaczynać. A jeśli też chcecie być bardziej na bieżąco z sytuacją na rynkach, na giełdzie, w gospodarce, w różnych spółkach, to pamiętajcie, żeby sprawdzić wersję premium portalu DNA, gdzie można dołączyć już do ponad 2100 inwestorów. Dostajecie tam prawie codziennie różne analizy, przemyślenia o rynkach, o gospodarce, ode mnie, całego naszego zespołu. A do tego macie możliwość obserwowania, jak ja sam inwestuję własne oszczędności w portfelach o łącznej wartości prawie 3,8 już miliona złotych. Kto duże pieniądze, to dużo emocji, ale gwarantuję, że jest to jeszcze więcej nauki. Więcej na ten temat znajdziecie na stronie premiumdnarynków.pl. Link oczywiście jest w opisie tego nagrania. A w tym materiale to już wszystko. Do zarobienia. Cześć. [Muzyka] [Muzyka]